Instrucţiuni de utilizare

Aceste instrucţiuni vă ajută să beneficiaţi de toate funcţionalităţile versiunii e-PUB a Raportului asupra inflaţiei al Băncii Naţionale a României.

Pentru o citire mai uşoară, se recomandă dezactivarea opţiunii Full Justification (disponibilă în meniul Settings).

CUPRINS

Pictograma „listă” vă permite să accesaţi cuprinsul publicaţiei din orice pagină. Această pictogramă poate fi plasată în partea de sus sau de jos a ecranului, în funcţie de aplicaţie.

LINK-URI CĂTRE NOTELE DE FINAL

Link-urile către notele de final sunt marcate în text printr-un număr încadrat între paranteze pătrate (de exemplu „[1]”). Atingând numărul notei veţi fi direcţionat către textul acesteia de la finalul capitolului. Revenirea pe pagina principală se face prin atingerea numărului notei de la finalul capitolului.

EXCLUSIV PENTRU UTILIZATORII DE iPAD

Dimensiunea graficului poate fi mărită prin dublă-atingere.

Cuvânt înainte

În luna august 2005, Banca Naţională a României a adoptat o nouă strategie de politică monetară – ţintirea directă a inflaţiei. Un rol esenţial în funcţionarea acestui regim revine ancorării anticipaţiilor inflaţioniste la nivelul obiectivului de inflaţie anunţat de banca centrală şi, prin urmare, unei comunicări eficiente cu publicul. Principalul instrument de comunicare este Raportul asupra inflaţiei.

Pentru a răspunde acestei cerinţe, BNR a revizuit atât structura Raportului asupra inflaţiei, cât şi periodicitatea publicării (trimestrială, în conformitate cu frecvenţa ciclului de prognoză). Pe lângă informaţiile referitoare la evoluţiile economice şi monetare şi la raţiunile care au stat la baza deciziilor de politică monetară din perioada analizată, raportul trimestrial include proiecţia BNR privind evoluţia ratei inflaţiei pe un orizont de opt trimestre, incertitudinile şi riscurile asociate acesteia, precum şi o secţiune de evaluare a acestui context din perspectiva politicii monetare.

Analiza prezentată în Raportul asupra inflaţiei se bazează pe cele mai recente informaţii statistice disponibile la momentul redactării, astfel încât perioadele de referinţă ale indicatorilor utilizaţi sunt diferite.

Raportul asupra inflaţiei a fost aprobat în şedinţa Consiliului de administraţie al BNR din data de 5 august 2013 şi include informaţiile disponibile până la data de 29 iulie 2013.

Toate ediţiile acestei publicaţii sunt disponibile pe suport hârtie şi pe website-ul BNR, http://www.bnr.ro.

Lista abrevierilor

ANOFM |  | Agenţia Naţională pentru Ocuparea Forţei de Muncă
ANRE |  | Autoritatea Naţională de Reglementare în Domeniul Energiei
APIA |  | Agenţia de Plăţi şi Intervenţie pentru Agricultură
BCE |  | Banca Centrală Europeană
BIM |  | Biroul Internaţional al Muncii
BM |  | Banca Mondială
BVB |  | Bursa de Valori Bucureşti
CE |  | Comisia Europeană
CRC |  | Centrala Riscului de Credit
ESI |  | indicatorul de încredere în economie
Eurostat |  | Oficiul de Statistică al Comunităţilor Europene
FMI |  | Fondul Monetar Internaţional
IAPC |  | indicele armonizat al preţurilor de consum
INS |  | Institutul Naţional de Statistică
IPC |  | indicele preţurilor de consum
IPPI |  | indicele preţurilor producţiei industriale

MFE |  | Ministerul Fondurilor Europene
MFP |  | Ministerul Finanţelor Publice
ON |  | overnight
OPCOM |  | Operatorul pieţei de energie electrică şi de gaze naturale din România
OPEC |  | Organizaţia ţărilor exportatoare de petrol
PIB |  | Produsul Intern Brut
RMO |  | rezerve minime obligatorii
ROBID |  | rata dobânzii pe piaţa monetară pentru depozitele atrase de bănci
ROBOR |  | rata dobânzii pe piaţa monetară pentru depozitele plasate de bănci
UE |  | Uniunea Europeană
VAB |  | valoarea adăugată brută
1W |  | o săptămână
1M |  | 1 lună
3M |  | 3 luni
6M |  | 6 luni
12M |  | 12 luni

SINTEZĂ

Evoluţia inflaţiei şi cauzele acesteia

La sfârşitul trimestrului II 2013, rata anuală a inflaţiei IPC a continuat să se plaseze, în principal ca urmare a efectelor reziduale ale unor şocuri adverse tranzitorii, deasupra limitei superioare a intervalului de ±1 punct procentual din jurul ţintei stabilite, începând cu anul curent, la valoarea staţionară de 2,5 la sută. Nivelul atins în luna iunie a fost de 5,37 la sută, cu 0,12 puncte procentuale mai ridicat atât faţă de cel consemnat la finele trimestrului I, cât şi faţă de cel prognozat în Raportul asupra inflaţiei din luna mai. În acelaşi timp, la finele trimestrului II, atât rata medie anuală a inflaţiei IPC, cât şi rata anuală calculată pe baza indicelui armonizat al preţurilor de consum s-au situat la valori inferioare celei de 5 la sută, atingând 4,97 la sută şi, respectiv, 4,5 la sută.

Accelerarea marginală din trimestrul II 2013 a ritmului anual de creştere a indicelui preţurilor de consum a fost imprimată de factori de natura ofertei. Determinante în acest sens au fost creşterea accizelor la produsele din tutun în luna aprilie – evoluţie anticipată în raportul anterior – şi presiunile mai ample decât cele aşteptate asupra preţurilor volatile ale alimentelor. Impactul acestora asupra ratei anuale a inflaţiei IPC a fost atenuat de reducerea dinamicii anuale a preţurilor combustibililor, datorată scăderii cotaţiilor internaţionale ale ţiţeiului, dar şi aprecierii leului faţă de dolarul SUA, în prima parte a trimestrului II.

Majorarea ratei anuale a inflaţiei IPC a fost temperată în trimestrul II şi de reducerea în continuare, cu 0,2 puncte procentuale comparativ cu sfârşitul trimestrului I, a ratei anuale a inflaţiei de bază CORE2 ajustat[1], până la nivelul de 2,85 la sută. La menţinerea tendinţei descendente a ratei inflaţiei de bază a contribuit semnificativ disiparea treptată a impactului advers al recoltei agricole scăzute din anul precedent asupra preţurilor alimentelor procesate, influenţă anticipată a se accentua pronunţat în lunile următoare. În sens favorabil au acţionat de asemenea persistenţa deficitului de cerere, precum şi ameliorarea anticipaţiilor privind inflaţia. Este de aşteptat ca efectul cumulat al acestor factori să devină dominant în trimestrul III.

Costurile unitare cu forţa de muncă în industrie s-au redus în termeni anuali în perioada aprilie-mai 2013, după opt trimestre de creşteri consecutive. Reducerea s-a datorat accelerării substanţiale în acest interval a dinamicii productivităţii muncii, precum şi temperării creşterii salariului mediu brut din acest sector, vizibilă încă de la începutul anului curent. Aceste evoluţii sugerează că, pe termen scurt, sectorul industrial generează presiuni reduse la adresa inflaţiei prin intermediul costurilor cu salariile. Pentru consolidarea perspectivelor de revenire şi menţinere pe termen mediu ale ratei inflaţiei în interiorul intervalului-ţintă este necesară păstrarea unei corelaţii adecvate între creşterea salariilor şi cea a productivităţii muncii la nivelul ansamblului economiei naţionale.

Politica monetară în perioada parcursă de la data raportului precedent

În şedinţa din 2 mai 2013, Consiliul de administraţie al BNR a decis menţinerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 5,25 la sută pe an. Prognoza macroeconomică actualizată releva, comparativ cu cea prezentată în Raportul din luna februarie, îmbunătăţirea pe termen scurt a perspectivelor inflaţiei, prevăzând reintrarea în interiorul intervalului de variaţie asociat ţintei în a doua parte a anului 2013. Decizia Consiliului de administraţie a avut drept scop consolidarea acestor perspective prin adecvarea în continuare a politicii monetare în vederea ancorării eficace a aşteptărilor privind inflaţia. În acelaşi timp, decizia de menţinere a ratei dobânzii de politică monetară a avut în vedere riscurile asociate noii prognoze, generate în principal de volatilitatea fluxurilor de capital orientate către economia românească, în contextul unui mediu internaţional marcat de fluctuaţii ale sentimentului de risc faţă de activele clasei economiilor emergente, precum şi de persistenţa rigidităţilor structurale ale economiei naţionale. Totodată, în scopul temperării volatilităţii ratelor dobânzilor pe pieţele monetară şi bancară şi al consolidării transmisiei semnalului ratei dobânzii de politică monetară, Consiliul de administraţie al BNR a decis îngustarea coridorului simetric format de ratele dobânzilor facilităţilor permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară la ±3 puncte procentuale de la ±4 puncte procentuale.

Ulterior deciziei de politică monetară, rata anuală a inflaţiei IPC din luna mai a înregistrat o creştere marginală faţă de luna martie, pe fondul majorării preţurilor volatile alimentare şi a unor accize (în cursul lunii aprilie). Cu toate acestea, la sfârşitul lunii iunie, actualizarea proiecţiei pe termen scurt reconfirma prognozele anterioare ale băncii centrale, anticipând reducerea într-un ritm relativ mai rapid a ratei inflaţiei începând din luna iulie şi revenirea acesteia în lunile septembrie-octombrie 2013 în interiorul intervalului-ţintă. Se confirmau de asemenea perspectivele consolidării unei tendinţe descendente pe termen scurt a ratei inflaţiei de bază CORE2 ajustat. Principalele riscuri asociate perspectivelor pe termen scurt ale inflaţiei continuau să fie generate de volatilitatea fluxurilor de capital în contextul internaţional existent – ilustrată şi de oscilaţiile reacţiilor investitorilor în economiile emergente la semnalele transmise de preşedintele Fed privind perspectivele reducerii magnitudinii relaxării cantitative – precum şi de persistenţa rigidităţilor structurale cunoscute ale economiei naţionale. În şedinţa din 1 iulie 2013, analizând ansamblul celor mai recente evoluţii macroeconomice, Consiliul de administraţie al BNR a apreciat că reconfirmarea perspectivelor pe termen scurt şi mediu de revenire şi menţinere ale ratei inflaţiei în interiorul intervalului-ţintă permite relaxarea graduală a conduitei politicii monetare, în condiţiile asigurării unei ancorări eficace a anticipaţiilor inflaţioniste şi acordării atenţiei necesare evoluţiilor mediului intern şi internaţional. Ca urmare, a fost luată decizia reducerii ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 5,00 la sută pe an, de la 5,25 la sută.

Perspectivele inflaţiei

Prognoza prevede revenirea ratei anuale a inflaţiei IPC în intervalul de variaţie de ±1 punct procentual din jurul ţintei centrale în trimestrul III 2013 şi menţinerea în interiorul acestuia până la orizontul proiecţiei.

Prognoza macroeconomică anticipează o accelerare semnificativă a creşterii economice în anul 2013, după avansul modest (0,7 la sută) din anul precedent. Factorul determinant al creşterii economice în acest an este prevăzut a fi contribuţia exporturilor nete. Aceasta este impulsionată în principal de performanţa deosebită a exporturilor, înregistrată de la începutul anului, însă anticipată a se atenua ulterior, dar într-o măsură care asigură pe ansamblul anului o creştere mult mai rapidă a exporturilor comparativ cu cea a importurilor. Ritmul scăzut de creştere a acestora din urmă este explicat în principal de proiecţia unei contribuţii modeste a cererii interne la creşterea economică în 2013, în condiţiile unui consum final cvasistagnant şi ale unei dinamici negative a investiţiilor. Pentru anul 2014 se prevede o accelerare marginală a creşterii PIB, însă în condiţiile unei relansări semnificative a principalelor componente ale cererii interne. Redresarea acesteia din urmă va impulsiona inclusiv dinamica importurilor, implicând revenirea la o contribuţie negativă a exporturilor nete la creşterea economică. Reducerea accentuată a deficitului comerţului cu bunuri şi servicii în anul curent este anticipată a contribui la situarea ponderii în PIB nominal a deficitului de cont curent al balanţei de plăţi la valori semnificativ mai scăzute decât în anul 2012, atât în 2013, cât şi în 2014. Ca urmare, date fiind ipotezele scenariului de bază al proiecţiei, nu sunt de aşteptat presiuni corective semnificative generate de poziţia externă asupra cursului de schimb al monedei naţionale până la orizontul proiecţiei. Deficitul de cerere rămâne semnificativ şi persistent, dar a fost revizuit pe întregul interval de referinţă la valori care implică presiuni dezinflaţioniste relativ mai puţin accentuate decât în runda anterioară de prognoză, la aceasta contribuind inclusiv publicarea de către INS a noilor serii de date din conturile naţionale. Intensitatea acestor presiuni este însă prevăzută a se disipa relativ lent pe termen mediu, implicând situarea nivelului efectiv al PIB sub cel potenţial până la orizontul proiecţiei.

Scenariul de bază al proiecţiei curente plasează rata anuală a inflaţiei IPC la 3,1 la sută la sfârşit de an, atât pentru 2013, cât şi pentru 2014, valori situate cu 0,1 şi, respectiv, 0,2 puncte procentuale sub nivelurile prognozate în Raportul asupra inflaţiei din luna mai 2013.

Actualizarea prognozei ratei inflaţiei implică reevaluări ale contribuţiilor principalelor componente ale coşului de consum. Astfel, comparativ cu runda anterioară de prognoză, pentru finele ambilor ani revizuirea în jos a proiecţiei este determinată de contribuţii mai scăzute ale dinamicii preţurilor administrate şi ale inflaţiei CORE2 ajustat şi, pentru sfârşitul anului 2014, şi ale dinamicii preţurilor combustibililor. În anul 2013, efectele factorilor cu evoluţii mai favorabile decât cele anticipate anterior sunt parţial compensate de revizuiri în sus ale dinamicilor preţurilor volatile ale alimentelor (LFO), ale celor ale combustibililor şi ale accizelor (pentru tutun şi alcool).

Proiecţia prevede reducerea rapidă a ratei anuale a inflaţiei în cursul trimestrului III 2013, de la 5,37 la sută în iunie la 3,0 la sută în septembrie. Ulterior, rata inflaţiei este proiectată a se menţine la valori care nu vor depăşi 3,1 la sută până la sfârşitul anului 2014, cu atingerea unui minim de 2,1 la sută în trimestrul I 2014. Pentru prima jumătate a anului 2015 se prevede o creştere uşoară a ratei inflaţiei până la 3,3 la sută, valoare situată în limitele intervalului-ţintă.

Prognozarea unei dezinflaţii substanţiale în prima parte a intervalului de proiecţie este susţinută de ipoteza, inclusă în scenariul de bază, a unui an agricol 2013 normal, comparativ cu cel puternic nefavorabil 2012. Această anticipare implică disiparea treptată a şocurilor adverse de natura ofertei din anul precedent şi tranziţia de la un efect statistic de bază advers la unul de sens contrar, de aşteptat să influenţeze favorabil dinamica preţurilor LFO şi a celor ale produselor alimentare procesate incluse în indicele CORE2 ajustat. La reducerea inflaţiei este de aşteptat să contribuie semnificativ şi decelerarea până în trimestrul I 2014 a ritmurilor anuale de creştere a preţurilor administrate şi a preţurilor produselor din tutun.

Rata inflaţiei CORE2 ajustat este prognozată a continua traiectoria descendentă pe care s-a înscris în prima jumătate a anului curent, coborând până la un minim de 1,8 la sută în trimestrele III şi IV 2013. Pe lângă epuizarea deja menţionată a efectelor şocurilor adverse de ofertă din 2012, dar în relaţie cu aceasta, decelerarea inflaţiei de bază va fi susţinută de ameliorarea treptată a anticipaţiilor privind inflaţia, sub impactul calibrării unei conduite adecvate a politicii monetare pe parcursul următoarelor opt trimestre.

Proiecţia inflaţiei de bază prevede menţinerea unor rate de creştere sub 2 la sută până la mijlocul anului 2014. Pentru restul perioadei de referinţă, se anticipează că, sub impactul consolidării activităţii economice interne, reflectată într-o uşoară diminuare a presiunilor dezinflaţioniste ale deficitului de cerere, şi pe fondul disipării treptate a efectelor de bază favorabile din 2013, rata inflaţiei CORE2 ajustat va urca şi se va stabiliza la valori situate uşor peste 2 la sută.

Comparativ cu prognoza anterioară, revizuirea în jos a ratei inflaţiei CORE2 ajustat pe cea mai mare parte a intervalului (din care -0,2 şi -0,1 puncte procentuale pentru finele anilor 2013 şi, respectiv, 2014) este rezultatul proiectării unor ritmuri mai scăzute de creştere a preţurilor de import şi a preţurilor alimentelor procesate şi al unor valori mai reduse ale anticipaţiilor privind inflaţia. Presiuni dezinflaţioniste sunt prevăzute a fi generate în continuare de persistenţa deficitului de cerere, dar cu o intensitate mai redusă decât în runda anterioară de prognoză, pe fondul reevaluării la valori mai puţin negative a deviaţiei PIB de la nivelul său potenţial.

Conduita proiectată a politicii monetare va urmări în continuare calibrarea prudentă a ansamblului condiţiilor monetare reale în sens larg pentru a asigura revenirea şi consolidarea ratei inflaţiei în interiorul intervalului-ţintă, creând totodată premisele necesare redresării treptate a creditării sectorului privat al economiei şi reluării pe baze sustenabile a creşterii economice. Conform evaluării Consiliului de administraţie al BNR, la orizonturi apropiate atingerea acestor obiective este compatibilă cu relaxarea graduală a conduitei politicii monetare, condiţionată de asigurarea unei ancorări eficace a anticipaţiilor inflaţioniste şi de absenţa producerii la aceste orizonturi a unor şocuri adverse din partea mediului intern şi internaţional.

Evaluarea riscurilor asociate proiecţiei curente a ratei inflaţiei indică o balanţă înclinată, pe termen scurt, în sensul unor abateri în jos de la scenariul de bază, în timp ce pe termen mediu apar a fi uşor mai accentuate riscurile unor abateri de sens contrar.

Posibilitatea ca la orizonturi apropiate rata inflaţiei să se plaseze la valori situate sub cele proiectate este sugerată de informaţii survenite ulterior finalizării proiecţiei macroeconomice şi, deci, care nu au fost incluse în scenariul de bază. Acestea includ semnalele privind recolta internă foarte bună pe segmentul alimentelor cu preţuri volatile (LFO) şi pe cel al unor materii prime agricole încorporate în produsele alimentare procesate, precum şi anunţul guvernului privind decizia reducerii, cu începere de la 1 septembrie 2013, a cotei TVA pentru făină şi pâine.

Mediul extern, marcat în continuare de incertitudine, continuă să fie sursa unor riscuri a căror materializare ar putea genera şocuri adverse asupra inflaţiei. Aceste riscuri sunt, în principal, asociate posibilităţii creşterii volatilităţii fluxurilor de capital orientate către economia românească, în contextul mai larg al variabilităţii apetitului pentru risc al investitorilor faţă de economiile emergente în ansamblu. O importantă sursă de incertitudine o constituie orizontul refacerii dinamicii PIB în economiile principalilor parteneri comerciali ai României, date fiind repetatele revizuiri nefavorabile ale prognozelor de creştere economică a UE şi persistenţa problemelor de sustenabilitate a datoriilor suverane şi a celor asociate calităţii bilanţurilor bancare ale unor ţări din zona euro. Abateri nefavorabile de la scenariul de bază ale coordonatelor cererii externe ar afecta negativ creşterea economică internă. Aceasta ar atrage deteriorarea percepţiei investitorilor asupra perspectivelor economiei româneşti, cu un probabil impact negativ asupra primei de risc asociate plasamentelor investitorilor străini în monedă naţională, şi reducerea fluxurilor de capital destinate finanţării economiei naţionale. În plus, incertitudinile cu privire la magnitudinea şi etapizarea diminuării injecţiilor de lichiditate de către Fed în sistemul financiar american, reflectate în scăderea apetitului global pentru risc, ar fi de natură să amplifice pericolul reducerii fluxurilor de capital destinate economiilor emergente, inclusiv României. Indiferent de sursa generatoare, materializarea unor reduceri substanţiale ale resurselor de finanţare a creşterii economice ar declanşa presiuni de depreciere a monedei naţionale cu efecte negative asupra stabilităţii preţurilor şi a celei financiare.

Pe plan intern, rigidităţile structurale care persistă în cadrul economiei naţionale împiedică ajustarea factorilor economici în sensul atenuării cu eficienţă sporită a consecinţelor şocurilor adverse, indiferent de originea – externă sau internă – a acestora. Ca urmare, orice posibilă întârziere în realizarea unui ansamblu coerent de reforme structurale, precum cel inclus în acordul încheiat de autorităţile române cu consorţiul instituţiilor internaţionale (UE, FMI şi BM), generează riscuri de propagare şi chiar de amplificare a şocurilor nefavorabile asupra inflaţiei şi creşterii economice.

În raport cu ipotezele incluse în scenariul de bază actualizat, balanţa riscurilor asociate evoluţiei pe perioada de referinţă a preţurilor administrate apare a fi relativ echilibrată. Dinamica viitoare a preţurilor materiilor prime de pe pieţele internaţionale continuă să reprezinte şi în această rundă de proiecţie un factor de risc relevant îndeosebi pe termen mediu, orizont înainte de care nu este de aşteptat o revigorare robustă a cererii globale.

Decizia de politică monetară

Având în vedere perspectiva reintrării sustenabile a ratei anuale a inflaţiei în intervalul ţintei staţionare la finalul trimestrului III al acestui an, precum şi probabilitatea mai ridicată ca, în perioada imediat următoare, aceasta să consemneze o abatere în sens descendent de la traiectoria prognozată, Consiliul de administraţie al BNR a decis în şedinţa din 5 august 2013 reducerea cu 0,50 puncte procentuale a ratei dobânzii de politică monetară, până la nivelul de 4,50 la sută. Totodată, Consiliul de administraţie al BNR a hotărât gestionarea adecvată a lichidităţii din sistemul bancar, precum şi păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor în lei şi, respectiv, în valută ale instituţiilor de credit.

[1] Măsură a inflaţiei de bază, care elimină din calculul IPC total o serie de preţuri asupra cărora influenţa politicii monetare (prin gestionarea cererii agregate) este puţin semnificativă sau nulă: cele administrate, volatile (legume, fructe, ouă, combustibili), ale produselor din tutun şi ale băuturilor alcoolice.

I. EVOLUŢIA INFLAŢIEI

La finele trimestrului II 2013, rata anuală a inflaţiei IPC s-a situat la 5,37 la sută, depăşind în continuare intervalul de variaţie de ±1 punct procentual din jurul ţintei anuale de 2,5 la sută, ca urmare a impactului cumulat al şocurilor adverse anterioare şi curente de natura ofertei. Comparativ cu sfârşitul intervalului precedent, rata anuală a inflaţiei s-a majorat cu 0,12 puncte procentuale, în condiţiile în care efectului inflaţionist anticipat al creşterii unor accize în luna aprilie i s-au adăugat presiuni temporare din partea preţurilor volatile alimentare, contracarate însă de atenuarea dinamicii preţurilor combustibililor. Spre deosebire de inflaţia totală, inflaţia de bază CORE2 ajustat şi-a menţinut tendinţa descendentă (până la 2,85 la sută în iunie 2013), reflectând persistenţa deficitului de cerere agregată, influenţele în general favorabile ale preţurilor materiilor prime agroalimentare asupra preţurilor alimentelor procesate şi relativa îmbunătăţire a anticipaţiilor inflaţioniste.

Rata anuală de creştere a preţurilor volatile s-a plasat la sfârşitul perioadei analizate la un nivel similar celui din luna martie 2013, rezultat al evoluţiilor divergente ale celor două componente. Astfel, preţurile mărfurilor alimentare (LFO) au consemnat o accelerare de ritm de 3,4 puncte procentuale, determinată, pe de o parte, de majorări atipice ale preţurilor externe pe segmentul „citricelor şi fructelor meridionale”, iar pe de altă parte, de epuizarea unor efecte favorabile de bază. În sens contrar a acţionat reducerea dinamicii anuale a preţurilor combustibililor până la niveluri apropiate de zero, pentru prima dată după aproape patru ani. Aceasta s-a datorat, în esenţă, scăderii cotaţiilor internaţionale ale ţiţeiului[1], influenţa fiind accentuată în prima parte a trimestrului II de aprecierea monedei naţionale faţă de dolarul SUA.

Spre deosebire de intervalul anterior, ajustările consemnate de preţurile administrate au fost modeste în ansamblu, constând în majorări ale tarifelor unor servicii (apă, canal, salubritate şi transport urban). Cu toate acestea, variaţia anuală a preţurilor administrate a rămas ridicată (10,4 la sută la finele trimestrului II), contribuind cu circa o treime la rata inflaţiei IPC, mai ales ca urmare a creşterilor aplicate tarifelor la energia electrică şi gazelor naturale în perioada iulie 2012 – ianuarie 2013.

Dinamica anuală a preţului tutunului a depăşit, de asemenea, nivelul de 10 la sută (+3,2 puncte procentuale în intervalul analizat), consecinţă a devansării din luna iulie în aprilie a calendarului de majorare a accizelor aplicate acestor produse. O magnitudine semnificativ mai redusă a avut contribuţia inflaţionistă a creşterii accizei la bere, pe care, de altfel, companiile de profil au inclus-o parţial în preţuri încă din luna martie.

Impactul nefavorabil exercitat de evoluţia subgrupelor exogene asupra inflaţiei totale IPC a fost atenuat de temperarea cu încă 0,2 puncte procentuale a ritmului anual de creştere a indicelui CORE2 ajustat – măsură relevantă din perspectiva sferei de influenţă a politicii monetare. Alături de persistenţa deficitului de cerere agregată, în sensul reducerii inflaţiei de bază au acţionat îndeosebi factori caracteristici grupei mărfurilor alimentare, respectiv tendinţele în general favorabile pe pieţele materiilor prime agroalimentare (cereale, zahăr, ulei de floarea soarelui, excepţie făcând carnea de pasăre şi de porc) şi perspectivele optimiste privind recolta agricolă.

Celelalte două grupe ale inflaţiei de bază au înregistrat modificări marginale de ritm. Dinamica anuală a componentei mărfurilor nealimentare s-a plasat în continuare pe o traiectorie uşor ascendentă, explicată însă de factori diferiţi faţă de cei din trimestrul anterior. Mai precis, presiunile inflaţioniste nu au mai fost localizate la nivelul unei singure categorii de mărfuri (respectiv cărţi, ziare şi reviste), ci au afectat majoritatea componentelor, în special segmentul bunurilor de uz curent, în corelaţie cu accelerarea creşterii preţurilor externe[2]. Evoluţia cursului de schimb al monedei naţionale[3] a fost neuniformă pe parcursul trimestrului analizat, contribuind doar în primele două luni la scăderea inflaţiei de bază – atât prin impactul asupra inflaţiei importate, cât şi prin intermediul produselor cu preţuri exprimate în euro –, pentru ca în luna iunie deprecierea leului faţă de principalele valute să determine întreruperea acestei tendinţe. Totuşi, ritmul anual de creştere a preţurilor serviciilor de piaţă s-a atenuat uşor la sfârşitul trimestrului II faţă de luna martie 2013, în mare măsură datorită ajustării primelor de asigurare.

Anticipaţiile agenţilor economici privind inflaţia au cunoscut o relativă ameliorare în trimestrul II 2013, comparativ cu intervalul precedent, tendinţa fiind vizibilă în cazul comerţului şi serviciilor, al consumatorilor, precum şi al analiştilor bancari. Excepţie a făcut sectorul industrial, în care modificarea marginală a aşteptărilor (în medie) a fost rezultatul opiniilor divergente exprimate în principalele ramuri industriale.

Rata medie anuală a IAPC s-a menţinut pe o traiectorie ascendentă în perioada analizată (+0,6 puncte procentuale, până la 4,5 la sută), în contrast cu scăderea înregistrată de inflaţia medie a celor trei state membre cu cea mai bună performanţă din UE. Ambele evoluţii au contribuit la lărgirea ecartului faţă de criteriul corespunzător de la Maastricht, până la 2 puncte procentuale. O majorare a consemnat, de asemenea, şi decalajul faţă de media UE (până la 2,3 puncte procentuale), pe fondul multiplelor şocuri de natura ofertei care au marcat în ultimii doi ani traiectoria ratei inflaţiei din România, dar şi al ritmului lent de redresare a activităţii economice la nivel european.

La finele trimestrului II 2013, rata anuală a inflaţiei s-a plasat cu 0,1 puncte procentuale peste proiecţia prezentată în Raportul asupra inflaţiei din luna mai. Deviaţia a fost determinată de înregistrarea unor ritmuri de creştere uşor peste aşteptări în cazul preţurilor volatile şi al indicelui CORE2 ajustat, în parte ca urmare a deprecierii neanticipate a monedei naţionale faţă de principalele valute în luna iunie, cu impact asupra preţurilor combustibililor şi, respectiv, al serviciilor de piaţă.

[1] Preţul petrolului Brent a înregistrat niveluri medii de circa 103 USD/baril în cele trei luni analizate, în scădere faţă de 109,7 USD/baril în martie 2013, printre principalii factori de influenţă numărându-se, conform rapoartelor lunare OPEC privind piaţa petrolului, perspectivele privind dinamica modestă a economiei globale (persistenţa trenării activităţii economice din zona euro şi temperarea creşterii în China, în mod special) şi majorarea ofertei de ţiţei.

[2] Aproximate prin preţurile pentru piaţa externă ale producătorilor industriali de bunuri de consum din UE15.

[3] Chiar dacă aprecierea leului din prima parte a perioadei analizate a fost urmată de o depreciere mai amplă, în termeni anuali aceasta a fost atenuată de un efect de bază favorabil.

II. EVOLUŢII ALE ACTIVITĂŢII ECONOMICE

1. Cererea şi oferta

Anul 2013 a debutat cu o intensificare a ratei anuale de creştere a PIB real comparativ cu trimestrul IV 2012 (de la 1,1 la sută la 2,2 la sută), evoluţie atribuită atât dinamicii trimestriale pozitive din perioada curentă (0,6 la sută[1]), cât şi unui efect de bază.

După şapte trimestre pe parcursul cărora absorbţia internă a înregistrat contribuţii pozitive la dinamica PIB real, în primele trei luni ale anului 2013 creşterea economică a fost susţinută exclusiv de cererea externă (cu o contribuţie de 4,4 puncte procentuale), pe fondul revigorării exporturilor de bunuri şi servicii. Cererea internă s-a diminuat cu 2,2 la sută, restrângeri de volum înregistrând mai ales acumulările de capital, dar şi, într-o măsură mai mică, cererea de consum.

Exportul net a constituit singurul factor de creştere şi din perspectiva evoluţiei trimestriale a PIB real. Contribuţia pozitivă a acestuia (2,6 puncte procentuale) s-a datorat în principal balanţei comerciale, dinamica exporturilor de bunuri (8,5 la sută) fiind de aproape 4 ori mai rapidă decât cea a importurilor. Cererea internă şi-a accentuat panta descrescătoare (-1,4 la sută faţă de -0,6 la sută în trimestrul IV 2012), la această evoluţie contribuind, în egală măsură, contracţia cererii de consum, a celei de investiţii şi a stocurilor. Cu excepţia agriculturii (în scădere cu 0,6 la sută), toate sectoarele economice au consemnat dinamizări ale valorii adăugate brute comparativ cu intervalul precedent, până la 0,2 la sută în cazul serviciilor şi 1 la sută în cel al industriei şi al construcţiilor. Cu toate acestea, intensificarea de ritm nu s-a regăsit şi la nivelul PIB real, care şi-a încetinit cu 0,3 puncte procentuale rata trimestrială de creştere, explicaţia fiind asociată, în principal, componentei reziduale („discrepanţa statistică”).

1.1. Cererea

În trimestrul I 2013, consumul final privat s-a diminuat cu 0,3 la sută în termeni anuali, contribuţii în acest sens revenind, pe de o parte, apelului mai restrâns al populaţiei la servicii, în principal la cele de turism şi alte activităţi recreative (volumul cifrei de afaceri pe aceste două segmente s-a redus cu 5,7 şi respectiv 26,3 la sută), iar pe de altă parte, unei posibile restrângeri a autoconsumului şi achiziţiilor de pe piaţa ţărănească – segment a cărui traiectorie este corelată cu cea a sectorului agricol. În ceea ce priveşte cumpărările de mărfuri din reţeaua comercială, volumul înregistrat în primele 3 luni ale anului a fost asemănător celui din trimestrul I 2012, în condiţiile în care dinamizarea achiziţiilor de bunuri de folosinţă îndelungată (cu excepţia autoturismelor) a fost contrabalansată de menţinerea pe trend uşor descendent a vânzărilor de bunuri de uz curent (imprimată, în principal, de comerţul cu carburanţi) şi de noua contracţie a pieţei auto. Din perspectiva surselor de finanţare a cererii de consum, trimestrul I nu a consemnat modificări de tendinţă, scăderi continuând să se înregistreze atât în cazul venitului disponibil al populaţiei[2] (cu 0,9 la sută), cât şi în cel al creditelor de consum (cu peste 12 la sută).

Similar cererii de consum a populaţiei, consumul final guvernamental şi-a inversat traiectoria, diminuându-se în termeni reali cu 0,3 la sută (comparativ cu +1,2 la sută în trimestrul IV 2012).

În trimestrul I 2013, execuţia bugetului general consolidat s-a încheiat cu un deficit de 4 189 milioane lei (echivalent cu 0,7 la sută din PIB[3]), uşor superior celui înregistrat în aceeaşi perioadă din 2012 (3 388 milioane lei, respectiv 0,6 la sută din PIB). Astfel, tendinţa de ameliorare a execuţiei bugetare evidenţiată anterior a consemnat o întrerupere în condiţiile în care, pe de o parte, dinamica negativă a veniturilor bugetare totale[4] s-a amplificat (la -2,5 la sută, faţă de -1,2 la sută în trimestrul precedent), inclusiv pe fondul accentuării declinului în termeni anuali al încasărilor din impozitul pe profit, precum şi al intrării în teritoriul negativ a variaţiei anuale a sumelor primite de la UE. Pe de altă parte, ritmul de contracţie anuală a cheltuielilor bugetare s-a atenuat (-1,1 la sută, comparativ cu -5,6 la sută în ultimul trimestru din 2012), evoluţia reflectând în principal accelerarea dinamicii cheltuielilor de personal (13,6 la sută comparativ cu 6,8 la sută în trimestrul anterior) în contextul parcurgerii ultimei etape a procesului de inversare a scăderii aplicate în anul 2010 salariilor angajaţilor din sectorul bugetar[5]; impactul acesteia a fost doar parţial contrabalansat de reducerea semnificativă a dinamicii cheltuielilor cu proiecte cu finanţare din fonduri externe nerambursabile (-48,2 la sută).

Contribuţia dominantă la restrângerea absorbţiei interne a revenit însă formării brute de capital fix, al cărei volum şi-a accentuat scăderea, de la -0,6 la sută în trimestrul IV 2012 la -5,4 la sută în intervalul analizat. Traiectoria a fost imprimată atât de contracţia din perioada curentă (cu 2,2 la sută), cât şi de efectul de bază asociat creşterii cu 3,4 la sută înregistrate în trimestrul I 2012.

Pe o traiectorie descrescătoare au continuat să se plaseze acumulările de capital efectuate de sectorul public, datele privind execuţia bugetară semnalând – pentru al patrulea trimestru consecutiv – o contracţie a cheltuielilor de capital (cu 9,7 la sută în termeni reali), atribuită, în bună măsură, ajustării cu 24 la sută a volumului lucrărilor la proiecte noi de construcţii inginereşti. Semnalele lansate de operatorii de profil indică o probabilitate scăzută de redresare a investiţiilor pe acest segment până la sfârşitul acestui an, principalii factori invocaţi fiind blocarea unui număr important de lucrări cu finanţare de la bugetul public, dificultăţi în demararea proiectelor susţinute din fonduri europene, scăderea licitaţiilor pentru investiţii în acest an.

În sens opus au evoluat investiţiile realizate de populaţie şi de sectorul corporatist, însă dinamizarea acestor segmente nu a reuşit decât să estompeze influenţa nefavorabilă exercitată de sectorul public – componentă care deţine circa două treimi din valoarea lucrărilor de construcţii sub formă de obiective noi şi reparaţii capitale. În ceea ce priveşte investiţiile din domeniul rezidenţial, datele statistice disponibile relevă o majorare cu peste 30 la sută comparativ cu trimestrul I 2012, traiectoria fiind corelată cu creşterea în termeni reali a stocului de credite imobiliare contractate de persoanele fizice (cu 15,1 la sută[6]). O contribuţie importantă a revenit interesului sporit suscitat de programul guvernamental „Prima Casă”, pe fondul apariţiei unor incertitudini cu privire la continuarea acestuia (în vechea formulă sau în varianta „Noua Casă”), în condiţiile în care împrumuturile acordate în acest sistem deţin avantajul unui avans relativ scăzut (5 la sută) comparativ cu 25 la sută în cazul creditelor standard în euro şi respectiv 15 la sută în cel al creditelor în lei.

La nivelul sectorului corporatist, trendul ascendent al cererii de investiţii a fost susţinut, pe de o parte, de cheltuielile de retehnologizare (inclusiv cele pentru achiziţionarea de mijloace de transport de către companii şi instituţii), care au consemnat o nouă creştere de volum (cu 15 la sută), iar pe de altă parte, de extinderea în continuare (deşi într-un ritm sensibil mai lent decât în trimestrul anterior) a lucrărilor de construcţii noi şi de reparaţii capitale derulate pentru obiective nerezidenţiale. Aceste evoluţii au fost însoţite de creşteri moderate ale volumului surselor împrumutate (cu 4,8 la sută în cazul creditelor pentru echipamente şi cu 1,7 la sută în cel al creditelor imobiliare6). În schimb, suportul oferit de investiţiile străine directe a pierdut din consistenţă – fluxurile cumulate pe ultimele patru trimestre la nivelul sectorului nebancar şi-au întrerupt creşterea, ca urmare a reducerii la jumătate a participaţiilor la capital (diminuate cu pierderile nete).

Revenirea în teritoriu pozitiv a aportului cererii externe nete la dinamica PIB s-a datorat, pe de o parte, redresării exporturilor de bunuri (+4,7 la sută în trimestrul I, faţă de -5,7 la sută în intervalul anterior), iar pe de altă parte, creşterii accelerate a încasărilor din servicii[7]. Din punct de vedere al pieţelor de desfacere, o contribuţie pozitivă a revenit vânzărilor pe piaţa Uniunii Europene[8] – al căror volum fizic, în creştere cu 1,5 la sută, şi-a întrerupt traiectoria descrescătoare pe care s-a plasat pe parcursul anului 2012 –, însă rolul determinant a aparţinut livrărilor extracomunitare (+12,2 la sută), care explică aproximativ trei pătrimi din dinamica reală a exporturilor totale, poziţiile dominante fiind deţinute de mijloace şi echipamente de transport, produse chimice, maşini şi aparate electrice.

Volumul importurilor de bunuri şi-a întrerupt declinul înregistrat în ultimele două trimestre ale anului 2012 (+0,2 la sută în intervalul analizat), ca urmare a revigorării achiziţiilor de pe piaţa comunitară (în detrimentul zonei extra-UE), mai ales în cazul bunurilor intermediare şi în cel al bunurilor de consum.

1.2. Oferta

Creşterea economică din trimestrul I 2013 a fost susţinută, în principal, de industrie şi de servicii, în timp ce valoarea adăugată brută din agricultură a continuat să se restrângă (ritmul s-a temperat însă la o treime faţă de cel din trimestrul anterior: -8 la sută), iar contribuţia VAB din construcţii a fost modestă (+0,1 puncte procentuale).

În industrie, VAB şi-a inversat traiectoria, majorarea cu 2,6 la sută înregistrată în trimestrul I fiind atribuită exclusiv extinderii volumului de comenzi pentru export. Variaţii pozitive s-au înregistrat la producţia de bunuri intermediare (creşteri alerte, cuprinse între 11 şi 16 la sută, au fost consemnate de industria de echipamente electrice şi de cea a materialelor de construcţii), precum şi la cea de bunuri de capital (cu intensificări substanţiale de ritm în ramurile producătoare de mijloace de transport, dinamica depăşind în medie 10 la sută) şi de bunuri de consum (atât durabile, cât şi de uz curent).

Deşi au marcat o nouă încetinire a ratei anuale de creştere comparativ cu intervalul anterior, serviciile au constituit, pentru al treilea trimestru consecutiv, sectorul economic cel mai dinamic (+3 la sută). Creşteri ale VAB s-au observat pe toate segmentele, două dintre acestea înregistrând chiar accelerări de ritm – serviciile de intermediere financiară şi tranzacţiile imobiliare (+2,6 la sută în fiecare caz).

2. Piaţa muncii

În perioada martie-mai 2013, tendinţa de creştere a numărului de salariaţi, observată timp de 24 de luni, s-a aplatizat, iar companiile din sectorul privat şi-au temperat uşor aşteptările privind angajările în lunile viitoare. Relativa deteriorare a semnalelor din partea cererii de forţă de muncă s-a reflectat, de asemenea, în majorarea ratei estimate a şomajului BIM (în timp ce rata şomajului înregistrat a rămas constantă), precum şi în menţinerea dinamicii anuale a câştigurilor salariale nete la un nivel moderat. În industrie însă, redresarea substanţială a productivităţii muncii consemnată, în medie, în intervalul aprilie-mai a determinat reducerea costurilor unitare cu forţa de muncă, după opt trimestre consecutive de ritmuri anuale pozitive.

Datele statistice disponibile privind indicatorii pieţei muncii[9] oferă informaţii mixte referitoare la evoluţiile recente, în mare măsură ca urmare a sferei diferite de cuprindere. Astfel, deşi numărul locurilor de muncă vacante a rămas în intervalul de valori medii trimestriale consemnate începând cu trimestrul I 2010, iar disponibilizările s-au redus[10], dinamica efectivului de salariaţi din economie raportat de angajatori sugerează încetinirea absorbţiei de forţă de muncă. Aceasta a fost vizibilă în toate sectoarele economice preponderent private[11], în timp ce în sectorul bugetar s-a conturat o tendinţă contrară. În plus, indicatorii privind şomajul au evoluat, în continuare, incongruent: rata şomajului înregistrat s-a stabilizat la 5,3 la sută (parţial pe seama ieşirii din evidenţe a unor şomeri, în principal absolvenţi de liceu şi facultate, a căror perioadă de indemnizare a expirat), spre deosebire de rata estimată a şomajului BIM, care a fost revizuită în creştere cu circa 0,4 puncte procentuale în trimestrul I 2013 şi a continuat să se majoreze până la 7,5 la sută în luna mai. Anticipaţiile managerilor companiilor privind ocuparea în următoarele luni indică stabilitate în comerţ şi perspective relativ nefavorabile în industrie şi servicii, dar mai ales în construcţii[12].

În acest context, semnalul de temperare a creşterii anuale a câştigurilor salariale nominale brute din sectorul privat, conturat la începutul anului 2013, a fost ulterior confirmat. Mai precis, după o accelerare vizibilă în luna aprilie – determinată de momentul diferit de acordare a primelor de Paşti faţă de anul precedent şi de cuantumul uşor mai ridicat al acestora în perioada curentă –, variaţia anuală a salariului brut din acest sector a coborât în luna mai la 2,6 la sută, nivel marginal inferior celor consemnate în intervalul ianuarie-februarie 2013. Cea mai abruptă încetinire de ritm s-a înregistrat în serviciile private, pe fondul trenării activităţii comerciale şi al preocupării sistemului financiar de a-şi redresa rentabilitatea, o posibilă explicaţie suplimentară constând în extinderea economiei informale. Câştigurile salariale din sectorul bugetar şi-au menţinut dinamica anuală de circa 17 la sută atinsă în luna decembrie 2012, odată cu încheierea procesului de inversare a reducerii aplicate în iulie 2010. Prin urmare, intensificarea de ritm observată în perioada aprilie-mai 2013 la nivelul salariului mediu brut pe ansamblul economiei (6,3 la sută, comparativ cu 5,5 la sută în trimestrul I) s-a datorat exclusiv volatilităţii asociate sărbătorilor pascale, dovedindu-se temporară.

În industrie, influenţa exercitată de creşterea anuală a câştigurilor salariale asupra costurilor unitare cu forţa de muncă a fost net inferioară celei corespunzătoare productivităţii muncii. Accelerarea ritmului anual de creştere a acesteia, de la 2,6 la sută în trimestrul I 2013 la 7,1 la sută, în medie, în perioada aprilie-mai 2013 a condus la revenirea dinamicii anuale a costurilor unitare cu forţa de muncă în teritoriu negativ, după opt trimestre consecutive de valori pozitive, ajustări semnificative fiind consemnate în industria extractivă şi în sectorul prelucrător (industria alimentară, prelucrarea ţiţeiului, maşini şi echipamente, echipamente electrice, industria auto).

Din perspectiva cererii de consum, în perioada aprilie-mai 2013 venitul disponibil real şi-a accentuat dinamica anuală negativă (-4,2 la sută), favorabilă procesului dezinflaţionist. Aceasta a fost determinată de comprimarea puternică a veniturilor din exterior şi, în mai mică măsură, de reducerea transferurilor sociale, în timp ce veniturile salariale au continuat să-şi modereze creşterea în termeni anuali.

3. Preţurile de import şi preţurile de producţie

În trimestrul I 2013, presiunile inflaţioniste exercitate de preţurile de import şi de cele agricole s-au diminuat, în principal pe seama cererii globale reduse şi, respectiv, a perspectivelor favorabile ale anului agricol, atât pe plan intern, cât şi internaţional. Deşi, pe ansamblu, dinamica anuală a preţurilor de producţie pentru piaţa internă s-a accelerat, evoluţia s-a datorat exclusiv industriei energetice, o tendinţă de sens contrar fiind observată în cazul celorlalte grupe de bunuri. Pentru trimestrul următor, perspectivele favorabile pe pieţele materiilor prime externe şi interne sunt de natură să determine decelerări ale ritmurilor anuale de creştere a preţurilor pe toate cele trei segmente.

În trimestrul I 2013, indicele anual al valorii unitare a importurilor a redevenit subunitar (99,01 la sută faţă de 100,64 la sută în trimestrul IV 2012), scăderea inflaţiei importate fiind accentuată de atenuarea semnificativă a deprecierii monedei naţionale atât faţă de euro, cât şi faţă de dolarul SUA.

Majoritatea bunurilor importate cu pondere în coşul de consum au consemnat încetiniri ale ritmurilor anuale, cea mai pronunţată fiind vizibilă în cazul combustibililor (indicele valorii unitare a importurilor a devenit subunitar, după trei ani de valori pozitive). Factorul determinant în acest caz a fost reprezentat de scăderea accentuată a cotaţiilor petrolului, ca urmare a reducerii cererii din partea unor rafinării din Europa, care aveau programate lucrări de revizie în luna martie. Mişcări de acelaşi sens s-au înregistrat şi pe segmentul mărfurilor alimentare, pe fondul perspectivei optimiste privind recolta anului 2013, precum şi al unor bunuri nealimentare (îmbrăcăminte, încălţăminte), excepţie făcând produsele farmaceutice.

De asemenea, absenţa presiunilor inflaţioniste a fost evidentă în cazul bunurilor intermediare şi de capital. Astfel, indicele valorii unitare a importurilor de metale şi-a accentuat panta descendentă, ca efect al stocurilor ridicate şi al cererii globale reduse, iar cel aferent mijloacelor de transport rutier s-a menţinut subunitar – evoluţie explicată probabil de majorarea importului de maşini second-hand[13].

În trimestrul I 2013, dinamica anuală aferentă preţurilor de producţie pentru piaţa internă s-a majorat comparativ cu intervalul precedent (+1 punct procentual, până la 6,4 la sută), însă evoluţia a fost imprimată exclusiv de tarifele reglementate ale energiei electrice. Ritmurile anuale ale preţurilor libere au manifestat în general o tendinţă de decelerare, în condiţiile traiectoriei descendente a preţurilor principalelor materii prime, temperării deprecierii în termeni anuali a monedei naţionale şi ale cererii deficitare[14].

Prin urmare, singura grupă de bunuri ale cărei preţuri au înregistrat o accelerare de ritm anual a fost cea a bunurilor energetice (+4 puncte procentuale, până la 8,8 la sută), pe seama ramurii de producţie şi furnizare a energiei electrice şi termice, dată fiind decizia ANRE de a recunoaşte costuri mai mari la producătorii de energie electrică[15] începând cu ianuarie 2013. În acelaşi timp, pe segmentul de prelucrare a hidrocarburilor, rata anuală de creştere a preţurilor de producţie a coborât până la 0,2 la sută (de la 9,3 la sută în trimestrul IV 2012), un rol important revenind scăderii cotaţiilor internaţionale ale ţiţeiului.

Ritmurile anuale aferente celorlalte grupe de bunuri industriale au consemnat decelerări, mai pronunţate în cazul bunurilor intermediare (-1 punct procentual), îndeosebi ca urmare a scăderii preţurilor din industria metalurgică. Această ramură se confruntă nu doar cu lipsa cererii, ci şi cu pierderi de competitivitate prin preţ asociate costurilor ridicate cu energia (tendinţă vizibilă la nivelul întregului bloc comunitar), comparativ cu state care beneficiază de un volum ridicat al resurselor energetice şi/sau de susţinere guvernamentală.

Preţurile de producţie aferente bunurilor de consum au înregistrat o atenuare marginală a dinamicii anuale (-0,1 puncte procentuale, până la 7,9 la sută), în condiţiile unor evoluţii divergente la nivelul principalelor subgrupe. Industria alimentară a rămas ramura cu cea mai ridicată rată anuală de creştere, însă estimările optimiste privind producţia agricolă (atât pe plan intern, cât şi la nivel global) fac previzibilă o traiectorie descendentă în următoarele trimestre. De altfel, perspectivele favorabile ale recoltei din acest an au determinat scăderea consistentă a dinamicii anuale a preţurilor producţiei agricole în trimestrul I (cu peste 8 puncte procentuale faţă de trimestrul anterior, până la 19,5 la sută), atât pe segmentul vegetal (în special pe grupa cerealelor), cât şi pe cel animal.

Pentru trimestrul următor, menţinerea trendului descendent al preţurilor externe ale materiilor prime, precum şi aprecierea în termeni anuali a monedei naţionale în raport cu principalele valute vor contribui în continuare la atenuarea presiunilor exercitate de inflaţia importată asupra preţurilor interne. În ceea ce priveşte preţurile de producţie pentru piaţa internă, încetinirea ritmului anual de creştere observată în perioada aprilie-mai (până la 4,9 la sută) este posibil să se menţină la nivelul întregului trimestru, pe fondul scăderii preţurilor pe piaţa liberă a energiei electrice[16] şi al anticipaţiilor favorabile referitoare la producţia de cereale pe plan intern şi regional (Rusia, Ucraina)[17].

[1] În absenţa unei menţiuni explicite, în această secţiune ritmurile de creştere exprimă variaţii anuale de volum, determinate pe baza seriilor de date neajustate. Evoluţiile curente indică modificări faţă de trimestrul anterior şi sunt calculate prin utilizarea seriilor ajustate sezonier.

[2] Aproximat prin suma dintre veniturile din salarii nete, transferurile sociale (asigurări sociale de stat, asigurări de şomaj şi de sănătate) şi remiterile lucrătorilor din străinătate.

[3] Pentru analiză, au fost folosite datele operative şi nivelul PIB nominal pentru anul 2013 publicate de MFP conform situaţiei execuţiei bugetului general consolidat la sfârşitul lunii martie 2013.

[4] În absenţa altor precizări, variaţiile procentuale se referă la ritmurile anuale de creştere exprimate în termeni reali.

[5] Creşterea cu 7,4 la sută în termeni nominali a salariilor personalului bugetar s-a realizat în luna decembrie 2012; plăţile s-au regăsit în execuţia bugetară a anului 2013.

[6] Calcule pe baza datelor furnizate de Centrala Riscului de Credit.

[7] Majorarea cu 38,7 la sută a volumului aferent acestei poziţii încorporează rezultatele primei cercetări statistice trimestriale privind comerţul internaţional cu servicii – lucrare realizată de Banca Naţională a României în colaborare cu Institutul Naţional de Statistică, începând din anul 2013.

[8] Analizele în structură (pe pieţe de desfacere/provenienţă şi pe grupe de mărfuri) ale volumului fizic al exporturilor şi importurilor se bazează pe seriile Eurostat privind balanţa comercială şi indicele valorii unitare în comerţul internaţional.

[9] Date ajustate sezonier.

[10] Sursa: ANOFM

[11] Creşterea lunară a numărului de salariaţi s-a atenuat în serviciile private, s-a întrerupt în industrie şi s-a inversat în construcţii.

[12] A se vedea sondajul realizat de DG ECFIN/INS şi studiul Manpower privind Perspectivele Angajării de Forţă de Muncă.

[13] În perioada ianuarie-martie 2013, conform datelor Ministerului Afacerilor Interne, numărul înmatriculărilor de autoturisme din import a crescut cu 47 la sută faţă de perioada similară a anului anterior.

[14] Volumul cifrei de afaceri pentru piaţa internă (deflatat cu indicele preţurilor de producţie) în industria prelucrătoare a înregistrat în trimestrul I 2013 o reducere de 5,4 la sută în termeni anuali.

[15] De exemplu, +17 la sută în cazul Nuclearelectrica şi +76 la sută în cel al Hidroelectrica.

[16] În contextul continuării procesului de deschidere a pieţei de energie electrică pentru consumatorii industriali, preţul mediu de tranzacţionare pe OPCOM a fost în luna mai cu 32 la sută mai redus faţă de perioada similară a anului anterior.

[17] Accelerarea din primele două luni ale trimestrului este asociată unei creşteri atipice a preţului legumelor în luna mai, informaţiile disponibile indicând o corecţie ulterioară.

III. POLITICA MONETARĂ ŞI EVOLUŢII FINANCIARE

1. Politica monetară

În contextul ameliorării perspectivei inflaţiei, în principal pe orizontul scurt de timp, BNR a iniţiat în trimestrul II o ajustare a conduitei politicii monetare, într-o manieră graduală, de natură să asigure ancorarea eficace a anticipaţiilor inflaţioniste. Astfel, în luna mai, coridorul format de ratele dobânzilor facilităţilor permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară a fost îngustat, măsura – implementată pe fondul continuării gestionării adecvate a lichidităţii din sistemul bancar – fiind urmată în luna iulie, corespunzător indiciilor oferite anterior de banca centrală, de operarea unei scăderi de 0,25 puncte procentuale asupra ratei dobânzii de politică monetară, după 15 luni de menţinere a acesteia la nivelul de 5,25 la sută.

În şedinţa din 2 mai 2013, Consiliul de administraţie al BNR a decis prelungirea statu-quo-ului ratei dobânzii de politică monetară; în aceeaşi şedinţă, s-a decis reducerea de la ±4 la ±3 puncte procentuale a coridorului format de ratele dobânzilor facilităţilor permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară, măsura având ca scop diminuarea volatilităţii ratelor dobânzilor de pe piaţa monetară interbancară şi consolidarea transmisiei semnalului ratei dobânzii de politică monetară.

Decizia de menţinere a ratei dobânzii la nivelul de 5,25 la sută a fost justificată de necesitatea contracarării riscurilor la adresa aşteptărilor inflaţioniste generate de continuarea plasării valorilor curente[1] şi a celor prognozate ale ratei anuale a inflaţiei semnificativ deasupra limitei superioare a intervalului ţintei staţionare până la epuizarea efectelor adverse ale şocurilor de natura ofertei. Potrivit proiecţiei actualizate a evoluţiilor macroeconomice pe termen mediu[2], reînscrierea ratei anuale a inflaţiei în intervalul ţintă era anticipată a se produce însă în devans cu două trimestre faţă de previziunile anterioare, respectiv spre finalul trimestrului III, în principal ca urmare a acţiunii mai favorabile a factorilor de natura ofertei[3]. Totodată, pe orizontul temporal mai îndepărtat, valorile prognozate ale ratei anuale a inflaţiei se menţineau, similar proiecţiei precedente, în interiorul intervalului ţintei staţionare, perspectiva având ca resort major anticipata consolidare a ratei anuale a inflaţiei CORE2 ajustat la valori aflate sub punctul central al ţintei de inflaţie, pe fondul prelungirii manifestării presiunilor dezinflaţioniste ale deficitului de cerere (a cărui dimensiune estimată a fost însă revizuită în sens descendent[4]). Pe deasupra, riscurile la adresa perspectivei inflaţiei induse de evoluţia pe termen scurt a preţurilor internaţionale ale materiilor prime agricole şi energetice, precum şi de ajustarea preţurilor administrate se atenuaseră; la rândul ei, balanţa riscurilor inflaţioniste asociate evoluţiei fluxurilor de capital destinate economiei româneşti consemna o relativă echilibrare, în condiţiile în care, în funcţie de condiţiile economice şi financiare din mediul extern, implicit de modificarea sentimentului pieţei financiare internaţionale, dar şi de schimbările de percepţie a investitorilor asupra pieţei financiare româneşti, acestea puteau genera potenţiale presiuni atât în sensul deprecierii, cât şi în sensul aprecierii leului.

Menţinerea ulterioară a inflaţiei pe coordonatele previzionate, dar mai ales reconfirmarea, în contextul actualizării proiecţiei pe termen scurt, a perspectivei reluării dezinflaţiei în luna iulie 2013 şi a reintrării ratei anuale a inflaţiei în intervalul ţintei staţionare în lunile septembrie/octombrie, au justificat reluarea la începutul semestrului II a ciclului de scădere a ratei dobânzii de politică monetară – întrerupt în luna mai 2012 –, Consiliul de administraţie al BNR hotărând în şedinţa din 1 iulie reducerea nivelului acesteia cu 0,25 puncte procentuale (până la 5,00 la sută). Un argument suplimentar în favoarea deciziei l-au constituit accentuarea în primele două luni ale trimestrului II a trendului descendent al ratei anuale a inflaţiei CORE2 ajustat (2,7 la sută în luna mai, faţă de 3,0 la sută în martie 2013), precum şi relativa ameliorare a perspectivei pe termen scurt a acesteia, pe fondul disipării aşteptate a influenţei şocurilor adverse ale ofertei, de natură să permită manifestarea impactului dezinflaţionist al deficitului de cerere agregată. Chiar dacă a suferit o revizuire descendentă în raport cu previziunile anterioare, dimensiunea estimată a gap-ului negativ al PIB rămânea semnificativă, dată fiind perspectiva redresării lente a economiei româneşti, pe fondul prelungirii recesiunii în zona euro şi al continuării/accentuării procesului de dezintermediere financiară pe plan european şi intern; cel din urmă era reflectat de adâncirea în teritoriul negativ[5] a dinamicii anuale a creditului acordat sectorului privat[6], precum şi a celei aferente masei monetare.

Noua scădere consemnată de variaţia medie anuală a creditului acordat sectorului privat (până la o valoare de -7,2 la sută, faţă de -5,2 la sută în trimestrul I 2013) a fost consecinţa pierderilor de ritm suferite de componenta în lei (-1,4 la sută, faţă de -1,1 la sută în precedentele trei luni), dar mai ales de cea în valută (-3,9 la sută, faţă de -3,1 la sută în trimestrul I 2013, pe baza valorilor exprimate în euro), cărora li s-a alăturat efectul statistic exercitat de evoluţia cursului de schimb al leului. Evoluţiile consemnate la nivelul principalelor categorii de clienţi s-au corelat cu rezultatele ediţiei din luna mai 2013 a Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare şi a populaţiei, care au pus în evidenţă faptul că instituţiile de credit anticipau o prelungire/reluare a deteriorării cererii de credite a societăţilor nefinanciare şi a populaţiei în trimestrul II 2013, dar şi o nouă înăsprire a majorităţii standardelor de creditare. Spre deosebire însă de precedentele perioade, segmentul cel mai afectat a fost cel al societăţilor nefinanciare, care a consemnat o accentuare a declinului dinamicii anuale a creditelor (-6,9 la sută în primele două luni ale trimestrului II, comparativ cu -3,6 la sută în trimestrul I), la care a contribuit, pe lângă prelungirea contracţiei componentei în valută (-6,3 la sută, faţă de -4,2 la sută în precedentele trei luni, pe baza valorilor exprimate în euro), şi diminuarea mai pregnantă a ratei de creştere a componentei în lei (2,3 la sută, faţă de 4,5 la sută în trimestrul I). Şi variaţia anuală a creditelor acordate populaţiei a continuat să se reducă, însă relativ mai lent (-7,5 la sută, de la -6,2 la sută în trimestrul I 2013). Dinamica anuală a creditelor de consum şi-a atenuat oarecum panta descendentă, în timp ce creditele pentru locuinţe au consemnat o nouă scădere a ritmului anual de creştere; cea din urmă a reflectat însă exclusiv efectul statistic al aprecierii în termeni anuali a leului, în condiţiile în care componenta în lei a acestor credite a continuat să acumuleze câştiguri semnificative de ritm (24,2 la sută, faţă de 18,9 la sută în precedentele trei luni), iar cea în valută (exprimată în euro) a consemnat la rândul ei o creştere marginală.

Reflectând aceste evoluţii, variaţia anuală a masei monetare a revenit pe o traiectorie descendentă (-2,3 la sută ca medie a lunilor aprilie-mai), după ce la finele trimestrului I consemnase o relativă ameliorare (-1,1 la sută în martie). Deteriorarea a fost indusă, pe de o parte, de reînscrierea pe o pantă descendentă a dinamicii anuale a componentei destinate tranzacţiilor (M1) şi, pe de altă parte, de scăderea variaţiei anuale a depozitelor la termen sub doi ani, regăsită cu precădere la nivelul sectorului populaţiei. Comportamentul depozitelor persoanelor fizice s-a corelat în mică măsură cu evoluţia salariului mediu net real, potenţialii determinanţi ai acestuia constituindu-i creşterea în respectivul interval a interesului populaţiei pentru plasamente în alte active financiare (inclusiv acţiuni), alături de foarte probabila sporire a volumului rambursărilor de credite.

Gestionarea adecvată a lichidităţii de către banca centrală a fost menţinută în trimestrul II, corespunzător deciziilor adoptate de Consiliul de administraţie al BNR; acomodarea necesarului de lichiditate al instituţiilor de credit s-a realizat prin operaţiuni repo pe termen de o săptămână, efectuate prin procedura licitaţiilor fără plafon, în cadrul cărora cererea de lichiditate a băncilor a fost satisfăcută integral. Pe fondul continuării relaxării condiţiilor lichidităţii, inclusiv ca efect al relativei amplificări a injecţiilor de lichiditate generate de factorii autonomi, ratele dobânzilor interbancare şi-au prelungit scăderea, iar cotaţiile pe termen mai lung ale pieţei şi-au accentuat declinul. În a doua parte a trimestrului, ratele dobânzilor ON s-au repoziţionat pe un palier relativ mai înalt, ca urmare a inversării temporare a sensului acţiunii factorilor autonomi ai lichidităţii; evoluţia a fost acompaniată de o reducere a volatilităţii acestora, ca efect al îngustării coridorului format de ratele dobânzilor la facilităţile permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară. La rândul lor, cotaţiile pe termen mai lung au consemnat o mişcare ascendentă; valorile atinse au rămas însă inferioare ratei dobânzii de politică monetară, în condiţiile în care indiciile oferite de banca centrală au avut ca efect o ajustare a aşteptărilor privind traiectoria din perioada următoare a ratei dobânzii-cheie.

2. Pieţe financiare şi evoluţii monetare

Randamentul mediu al pieţei monetare interbancare a continuat să scadă în trimestrul II 2013, o tendinţă similară fiind manifestată, pe parcursul lunilor martie-mai 2013, de cea mai mare parte a ratelor dobânzilor la creditele noi şi depozitele noi la termen. Cursul de schimb leu/euro şi-a sporit volatilitatea în intervalul aprilie-iunie, într-un context marcat de amplificarea fluctuaţiilor apetitului global pentru risc. Scăderea dinamicii anuale a masei monetare s-a întrerupt temporar, exclusiv ca efect al majorării unor cheltuieli bugetare şi a plăţilor efectuate din fonduri europene, creditul acordat sectorului privat continuând să îşi diminueze variaţia anuală.

2.1. Ratele dobânzilor

Ratele dobânzilor pieţei monetare interbancare şi-au menţinut trendul rapid descendent în prima parte a trimestrului II 2013, media lunară a acestora coborând în aprilie la un minim istoric[7] (2,81 la sută). Ulterior, aceste rate au consemnat o uşoară corecţie, reapropiindu-se de nivelul ratei dobânzii de politică monetară. Pe ansamblul perioadei, media randamentelor de pe piaţa monetară interbancară s-a situat însă la o valoare inferioară celei înregistrate în trimestrul precedent (3,42 la sută, faţă de 4,81 la sută).

Ratele depozitelor ON au fluctuat în prima parte a perioadei analizate în apropierea limitei inferioare a coridorului format de ratele dobânzilor la facilităţile permanente oferite de banca centrală. Evoluţia a reflectat prelungirea tendinţei de relaxare a condiţiilor lichidităţii pieţei monetare, susţinută inclusiv de continuarea derulării de către BNR a licitaţiilor repo fără plafon, cu frecvenţă săptămânală, în cadrul cărora cererea băncilor a fost satisfăcută integral; pe ansamblul trimestrului, volumul acestor operaţiuni s-a redus însă comparativ cu cel din perioada anterioară, în condiţiile în care acţiunea factorilor autonomi a avut drept rezultantă o injecţie netă de lichiditate. În a doua parte a trimestrului, randamentele pe termen foarte scurt de pe piaţa monetară interbancară au tins să se apropie de rata dobânzii de politică monetară, pe fondul reamplificării temporare a absorbţiilor de lichiditate efectuate de Trezorerie, precum şi a cererii de lei din partea nerezidenţilor. Volatilitatea ratelor dobânzilor ON s-a atenuat însă, ca efect al îngustării coridorului format de ratele dobânzilor la facilităţile permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară.

Toate cotaţiile pe termen mai lung ale pieţei monetare interbancare – inclusiv cele aflate la limita superioară a spectrului de maturităţi – au coborât în luna aprilie sub nivelul ratei dobânzii de politică monetară; declinul acestora s-a accentuat în următoarea lună, în condiţiile ajustării aşteptărilor instituţiilor de credit privind perspectiva condiţiilor lichidităţii şi a traiectoriei ratei dobânzii- cheie a BNR. Ulterior, cotaţiile ROBOR au înregistrat o uşoară creştere, succedată, spre finele trimestrului, de o stabilizare a acestora la niveluri inferioare cu circa 0,4-0,6 puncte procentuale ratei dobânzii de politică monetară. Ca urmare, media cotaţiilor ROBOR3M din luna iunie (4,45 la sută) s-a situat cu 0,91 puncte procentuale sub cea consemnată în ultima lună a trimestrului precedent; scăderi de amplitudini relativ similare au înregistrat şi valorile medii ale cotaţiilor aferente maturităţilor de 6, respectiv 12 luni (4,72 la sută, respectiv 4,77 la sută).

La rândul ei, traiectoria ratelor dobânzilor la titlurile de stat a reflectat atât impactul exercitat de persistenţa condiţiilor relaxate ale lichidităţii şi de ajustarea aşteptărilor instituţiilor de credit privind evoluţia viitoare a ratei dobânzii de politică monetară, cât şi menţinerea interesului ridicat al investitorilor pentru acest tip de plasamente, context în care randamentul maxim acceptat pe piaţa primară a titlurilor de stat a continuat să scadă până la jumătatea lunii mai. Ulterior, acesta a înregistrat o corecţie ascendentă[8], evoluţia – relativ similară celei consemnate pe alte pieţe emergente – fiind în principal consecinţa deteriorării sensibile a apetitului global pentru risc, implicând reducerea cererii de obligaţiuni a investitorilor nerezidenţi (potrivit evoluţiilor şi informaţiilor de pe piaţa valutară interbancară). Ca urmare, după ce în lunile aprilie şi mai volumul emisiunilor de titluri s-a situat în preajma celui anunţat, în luna iunie raportul dintre respectivele volume a devenit subunitar, în condiţiile în care, pentru prima dată în ultimele 10 luni, MFP a respins integral o parte din ofertele prezentate în cadrul unor licitaţii de titluri de stat. Cu toate acestea, pe ansamblul trimestrului, volumul total al titlurilor emise (8,4 miliarde lei faţă de 18,4 în trimestrul I) a fost superior celui scadent, el continuând totodată să fie reprezentat în cea mai mare parte de obligaţiuni (85 la sută din volumul pus în circulaţie, faţă de 74 la sută în trimestrul I).

Pe piaţa secundară, cotaţiile de referinţă ale titlurilor de stat au avut o evoluţie asemănătoare randamentelor de pe piaţa primară, ele inversându-şi sensul mişcării la mijlocul lunii mai, fără a urca însă la niveluri superioare celor consemnate în martie 2013. Volumul tranzacţiilor a înregistrat o creştere faţă de trimestrul I, în principal datorită amplificării consemnate de tranzacţiile ireversibile în lunile aprilie şi mai.

Reflectând tendinţa descendentă a cotaţiilor ROBOR, ratele medii ale dobânzilor la depozitele noi la termen şi la creditele noi au continuat să scadă în perioada martie-mai 2013 (-0,86 puncte procentuale, până la 4,40 la sută, respectiv -0,16 puncte procentuale, până la 10,35 la sută în mai), evoluţiile fiind omogene ca sens din perspectiva principalelor categorii de clienţi. Astfel, rata medie a dobânzii aferentă depozitelor noi la termen a scăzut atât pe segmentul societăţilor nefinanciare (-1,18 puncte procentuale, până la 3,86 la sută), cât şi pe cel al populaţiei (-0,39 puncte procentuale, până la 5,14 la sută în mai). În acelaşi timp, rata medie a dobânzii la creditele noi ale populaţiei s-a diminuat (-0,81 puncte procentuale, până la 11,84 la sută în mai), evoluţia reflectând ajustările descendente operate la nivelul tuturor categoriilor majore de împrumuturi. O scădere de mai mici dimensiuni, însă, a consemnat costul mediu cu dobânda al creditelor noi ale societăţilor nefinanciare (-0,12 puncte procentuale, până la 9,46 la sută în mai), iar evoluţiile lunare ale acestuia au fost volatile, inclusiv datorită relativei amplificări a ponderii deţinute în totalul creditelor noi ale societăţilor nefinanciare de creditele noi cu valoare mică (sub 1 milion echivalent euro), având ataşată o rată de dobândă superioară mediei.

2.2. Cursul de schimb şi fluxurile de capital

În trimestrul II, cursul de schimb leu/euro a consemnat modificări bruşte şi frecvente de traiectorie, exclusiv datorită accentuării volatilităţii apetitului global pentru risc, pe fondul succesiunii unor semnale mixte privind perspectiva conduitei politicii monetare a principalelor bănci centrale; influenţa exercitată asupra sa de determinanţii interni a fost, în schimb, consecvent favorabilă.

Rata de schimb leu/euro s-a poziţionat pe un trend descendent în aprilie, într-un context caracterizat prin creşterea apetitului global pentru risc, susţinută de: (i) decizia Băncii Angliei de continuare a programului de achiziţii de active financiare, dar mai ales de (ii) anunţul Băncii Japoniei privind implementarea unui nou set de măsuri de stimulare a economiei, implicând, printre altele, dublarea volumului achiziţiilor de obligaţiuni guvernamentale, precum şi de (iii) aşteptările referitoare la diminuarea de către BCE a ratei dobânzii de politică monetară. Traiectoria ratei leu/euro a beneficiat şi de evoluţia relativ favorabilă în raport cu aşteptările analiştilor a unor indicatori relevanţi publicaţi în acest interval, respectiv PIB din trimestrul IV 2012 (date provizorii), soldul balanţei comerciale/contului curent din primele 2 luni ale anului curent, producţia industrială şi vânzările cu amănuntul din luna februarie 2013.

După ce a atins minimul acestui an în data de 29 aprilie, cursul de schimb leu/euro a suferit însă – alături de ratele de schimb ale celorlalte monede din regiune – o inversare de traiectorie, la originea căreia s-a aflat efectul advers exercitat asupra sentimentului pieţei financiare globale de: (i) declaraţiile/comentariile unor oficiali Fed privind posibila adoptare în următoarele luni a unei decizii de diminuare a programului de achiziţii de active financiare al acestei instituţii şi, posibil, de (ii) înrăutăţirea aşteptărilor privind evoluţia economiei din zona euro, ca urmare a contracţiei peste aşteptări suferite de aceasta în primul trimestru al anului 2013. Presiunile de depreciere au fost totuşi mai puţin intense în cazul leului comparativ cu cele exercitate asupra altor monede din regiune[9], în condiţiile în care interesul investitorilor financiari pentru achiziţionarea de active financiare denominate în monedă naţională a rămas ridicat, date fiind: (i) menţinerea atractivităţii randamentelor titlurilor de stat denominate în lei, (ii) evoluţia peste aşteptări a unor indicatori publicaţi în acest interval[10], precum şi (iii) publicarea recomandării CE de abrogare a procedurii de deficit excesiv pentru România.

Variaţiile zilnice ale ratei de schimb leu/euro au crescut în luna iunie, iar leul a consemnat deprecieri episodice relativ ample, pe fondul amplificării sensibile a volatilităţii fluxurilor de capital, în special a celor adresate economiilor emergente, ca urmare a exacerbării senzitivităţii pieţelor financiare internaţionale faţă de potenţialele indicii privind viitoarele decizii de politică monetară ale Fed[11]. În acest context, cererea excedentară de devize formulată de clienţii nerezidenţi pe piaţa valutară interbancară s-a majorat, reflectând inclusiv posibila diminuare a deţinerilor acestora de titluri de stat denominate în lei, iar rata medie de schimb leu/euro a consemnat o creştere de 3,1 la sută.

Pe ansamblul perioadei analizate, leul s-a depreciat cu 1,9 la sută în termeni nominali şi, respectiv, 1,6 la sută în termeni reali în raport cu euro; faţă de dolarul SUA, leul s-a depreciat cu doar 0,1 la sută în termeni nominali (în termeni reali s-a apreciat cu 0,2 la sută), în condiţiile în care acesta şi-a diminuat valoarea pe pieţele financiare internaţionale. Din perspectiva variaţiei anuale medii a cursului de schimb consemnate în trimestrul II, leul s-a apreciat însă faţă de ambele monede.

2.3. Moneda şi creditul

Moneda

În intervalul martie-mai 2013, dinamica negativă a masei monetare[12] (M3) s-a atenuat (-1,9 la sută, faţă de -3,7 la sută în perioada decembrie 2012 – februarie 2013), evoluţia asociindu-se majorării unor cheltuieli bugetare şi a plăţilor din fondurile europene – concentrată, în cazul celor din urmă, la nivelul lunii martie –, precum şi potenţialelor realocări de plasamente ale companiilor dinspre titluri de stat şi depozite cu scadenţa mai mare de doi ani înspre depozite incluse în M3. Aceste influenţe au devansat efectul nefavorabil exercitat asupra lichidităţii din economie de continuarea contracţiei dinamicii creditului acordat sectorului privat – pe fondul ajustării bilanţurilor diferitelor categorii de agenţi economici, inclusiv ale băncilor –, precum şi de impactul statistic al modificării cursului de schimb leu/euro.

Plusul de dinamică acumulat de M3 s-a datorat evoluţiei îmbunătăţite a componentei sale lichide, a cărei variaţie negativă s-a atenuat, pe seama aportului numerarului în circulaţie, precum şi al depozitelor overnight în lei ale populaţiei şi ale companiilor. În schimb, valoarea negativă a dinamicii depozitelor la termen sub doi ani s-a majorat uşor, exclusiv datorită scăderii variaţiei plasamentelor populaţiei, aceasta intrând, pentru prima oară în ultimii şapte ani şi jumătate, în teritoriul negativ.

Analiza structurii pe deţinători a M3 relevă majorarea dinamicii depozitelor companiilor, mişcarea, regăsită atât în cazul societăţilor nefinanciare, cât şi în cel al instituţiilor financiare nemonetare, corelându-se cu: (i) creşterea unor cheltuieli bugetare şi a volumului plăţilor din fondurile structurale[13]; (ii) reorientarea mai pregnantă a respectivelor entităţi către plasamentele în depozite şi (iii) majorarea cotei de contribuţii destinate Pilonului II al sistemului de pensii. În schimb, ritmul de creştere a depozitelor din M3 ale populaţiei a continuat să scadă, evoluţia având drept posibile explicaţii realocarea unor sume dinspre depozite înspre deţinerile de acţiuni[14], precum şi amplificarea volumului rambursărilor de împrumuturi bancare. În ceea ce priveşte structura pe monede a masei monetare, ponderea medie a depozitelor în devize s-a redus uşor, pe seama efectului statistic al cursului de schimb lei/euro, precum şi a relativei ameliorări a variaţiei depozitelor în lei.

Din perspectiva principalelor contrapartide ale M3, îmbunătăţirea dinamicii acestui agregat monetar a reflectat atenuarea variaţiei negative a creditului net acordat administraţiei publice centrale şi încetinirea vitezei de creştere a pasivelor financiare pe termen lung (inclusiv conturile de capital); aceste influenţe au fost parţial compensate de impactul nefavorabil al reducerii dinamicii creditului acordat sectorului privat şi respectiv a celei aferente activelor externe nete ale sectorului bancar.

Creditul

În perioada martie-mai 2013, variaţia[15] creditului acordat sectorului privat a continuat să se adâncească în teritoriul negativ (-6,5 la sută, faţă de -4,7 la sută în perioada decembrie 2012 –februarie 2013), evoluţia, evidenţiată atât la nivelul populaţiei, cât şi la cel al companiilor, reflectând prelungirea caracterului anemic al cererii de împrumuturi, precum şi înăsprirea condiţiilor ofertei de credite[16]. Din perspectiva structurii pe monede, ambele componente au continuat să înregistreze o scădere de ritm, relativ încetinită însă în cazul împrumuturilor în valută (exprimate în euro). O asemenea evoluţie, căreia i s-a asociat efectul statistic al cursului de schimb lei/euro, a avut drept consecinţă stagnarea la minimul ultimilor doi ani a ponderii medii a creditului în valută în total credit acordat sectorului privat.

Trendul descrescător al dinamicii creditelor acordate populaţiei s-a încetinit uşor comparativ cu intervalul precedent, el localizându-se la nivelul împrumuturilor pentru consum în devize şi al celor pentru alte scopuri; dinamica negativă a componentei în lei a primei categorii de credite s-a ameliorat însă – în premieră pentru ultimul an –, pe fondul extinderii ofertelor promoţionale ale băncilor. La rândul lor, creditele pentru locuinţe au continuat să-şi accelereze ritmul de creştere, în principal pe seama componentei în lei, cel mai probabil ca efect al reglementărilor BNR destinate creditării persoanelor fizice[17].

În schimb, viteza contracţiei creditului acordat societăţilor nefinanciare a rămas relativ constantă, evoluţia – produsă pe fondul diminuării volumului creditelor noi[18] – reflectând pierderea mai pregnantă de ritm suferită de împrumuturile pe termen scurt. Atât componenta în valută, cât şi cea în lei au consemnat dinamici în scădere, declinul fiind însă mai vizibil în cazul celei din urmă.

[1] Rata anuală a inflaţiei a urcat în luna ianuarie la nivelul de 5,97 la sută (de la 4,95 la sută în decembrie 2012), sub impactul majorării tarifelor la energia electrică şi al creşterii accizelor (indusă de modificarea nivelului de referinţă al cursului de schimb al leului utilizat pentru calculul acestora), pentru ca în lunile următoare să coboare uşor, atingând în martie valoarea de 5,25 la sută.

[2] Conform acesteia, nivelul anticipat a fi atins de rata anuală a inflaţiei în decembrie 2013 era sensibil inferior celui prognozat anterior (3,2 la sută, faţă de 3,5 la sută).

[3] Decurgând din revizuirea descendentă a dinamicii anuale anticipate a preţurilor volatile şi a celor administrate.

[4] Ca urmare a revizuirii în sens crescător a datelor istorice, dar mai ales a previziunilor privind dinamica PIB.

[5] În lunile aprilie-mai 2013.

[6] În absenţa altor menţiuni, indicatorii menţionaţi sunt calculaţi ca variaţii anuale exprimate în termeni reali.

[7] Seria de date acoperă ultimii 20 de ani.

[8] Valorile înregistrate menţinându-se însă semnificativ inferioare celor din luna decembrie 2012.

[9] Ritmul de creştere a raportului leu/euro pe parcursul lunii mai a fost relativ lent, astfel încât valoarea medie a ratei leu/euro a înregistrat o scădere de 1,0 la sută faţă de cea consemnată în luna anterioară. Zlotul şi coroana cehă s-au depreciat însă cu 1,0 la sută şi, respectiv, 0,2 la sută în termeni nominali în raport cu euro.

[10] Soldul contului curent şi PIB din trimestrul I 2013 – estimare semnal şi volumul producţiei industriale consemnat în luna martie.

[11] Printre acestea s-au numărat raportul lunar din iunie privind evoluţiile de pe piaţa muncii din SUA, şedinţa Fed şi declaraţiile preşedintelui Ben Bernanke la conferinţa de presă din 19 iunie.

[12] În absenţa altor precizări, variaţiile procentuale se referă la media ritmurilor de creştere anuală în termeni reali din perioada martie-mai 2013.

[13] Conform comunicatelor de presă ale MFE și APIA, în această perioadă s-au efectuat cheltuieli suplimentare reprezentând plăţi pentru sectorul agricol, rambursarea unor sume restante către beneficiarii fondurilor structurale şi de coeziune, stingerea unor arierate de către autorităţile locale şi plăţi din fondul naţional de sănătate.

[14] Conform comunicatului de presă al BVB, în luna aprilie 2013 s-a derulat oferta publică de vânzare a 15 la sută din acţiunile Transgaz deţinute de stat, dintre care o mare parte a fost achiziţionată de persoanele fizice, care au beneficiat de un discount din preţul de vânzare, iar conform comunicatului de presă al Băncii Transilvania, în luna mai 2013 au fost emise obligaţiuni convertibile în acţiuni, din care o mare parte a fost subscrisă de acţionari.

[15] În absenţa altor precizări, variaţiile procentuale se referă la media ritmurilor de creştere anuală în termeni reali din perioada martie-mai 2013.

[16] Conform ultimei ediţii a Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare şi a populaţiei, în T1 2013 cererea de credite a rămas constantă, cu excepţia celei destinate consumului, care s-a diminuat. Totodată, standardele de creditare au devenit mult mai restrictive în special în cazul împrumuturilor acordate societăţilor nefinanciare şi celor destinate achiziţionării de locuinţe. Pentru T2 2013 băncile anticipau menţinerea majorităţii acestor tendinţe.

[17] Regulamentul BNR nr. 24/2011 privind creditele destinate persoanelor fizice.

[18] Pe baza datelor de la CRC privind creditele în valoare de peste 20 000 lei acordate în perioada analizată, comparativ cu cele din perioada martie-mai 2012.

IV. PERSPECTIVELE INFLAŢIEI

Scenariul de bază al proiecţiei curente plasează rata anuală a inflaţiei IPC la 3,1 la sută la sfârşit de an, atât pentru 2013, cât şi pentru 2014, valori situate cu 0,1 şi, respectiv, 0,2 puncte procentuale sub nivelurile prognozate în Raportul asupra inflaţiei din luna mai 2013.

Actualizarea prognozei ratei inflaţiei implică reevaluări ale contribuţiilor principalelor componente ale coşului de consum. Astfel, comparativ cu runda anterioară de prognoză, pentru finele ambilor ani revizuirea în jos a proiecţiei este determinată de contribuţii mai scăzute ale dinamicii preţurilor administrate şi ale inflaţiei CORE2 ajustat şi, pentru sfârşitul anului 2014, şi ale dinamicii preţurilor combustibililor. În anul 2013, efectele factorilor cu evoluţii mai favorabile decât cele anticipate anterior sunt parţial compensate de revizuiri în sus ale dinamicilor preţurilor volatile ale alimentelor (LFO), ale celor ale combustibililor şi ale accizelor (pentru tutun şi alcool).

Proiecţia prevede reducerea rapidă a ratei anuale a inflaţiei în cursul trimestrului III 2013, de la 5,37 la sută în iunie la 3,0 la sută în septembrie. Ulterior, rata inflaţiei este proiectată a se menţine la valori care nu vor depăşi 3,1 la sută până la sfârşitul anului 2014, cu atingerea unui minim de 2,1 la sută în trimestrul I 2014. Pentru prima jumătate a anului 2015 se prevede o creştere uşoară a ratei inflaţiei până la 3,3 la sută, valoare situată în limitele intervalului-ţintă.

Prognozarea unei dezinflaţii substanţiale în prima parte a intervalului de proiecţie este susţinută de ipoteza, inclusă în scenariul de bază, a unui an agricol 2013 normal, comparativ cu cel puternic nefavorabil 2012. Această anticipare implică disiparea treptată a şocurilor adverse de natura ofertei din anul precedent şi tranziţia de la un efect statistic de bază advers la unul de sens contrar, de aşteptat să influenţeze favorabil dinamica preţurilor LFO şi a celor ale produselor alimentare procesate incluse în indicele CORE2 ajustat. La reducerea inflaţiei este de aşteptat să contribuie semnificativ şi decelerarea până în trimestrul I 2014 a ritmurilor anuale de creştere a preţurilor administrate şi a preţurilor produselor din tutun.

Rata inflaţiei CORE2 ajustat este prognozată a continua traiectoria descendentă pe care s-a înscris în prima jumătate a anului curent, coborând până la un minim de 1,8 la sută în trimestrele III şi IV 2013. Pe lângă epuizarea deja menţionată a efectelor şocurilor adverse de ofertă din 2012, dar în relaţie cu aceasta, decelerarea inflaţiei de bază va fi susţinută de ameliorarea treptată a anticipaţiilor privind inflaţia, sub impactul calibrării unei conduite adecvate a politicii monetare pe parcursul următoarelor opt trimestre.

Proiecţia inflaţiei de bază prevede menţinerea unor rate de creştere sub 2 la sută până la mijlocul anului 2014. Pentru restul perioadei de referinţă, se anticipează că, sub impactul consolidării activităţii economice interne, reflectată într-o uşoară diminuare a presiunilor dezinflaţioniste ale deficitului de cerere, şi pe fondul disipării treptate a efectelor de bază favorabile din 2013, rata inflaţiei CORE2 ajustat va urca şi se va stabiliza la valori situate uşor peste 2 la sută.

Comparativ cu prognoza anterioară, revizuirea în jos a ratei inflaţiei CORE2 ajustat pe cea mai mare parte a intervalului (din care -0,2 şi -0,1 puncte procentuale pentru finele anilor 2013 şi, respectiv, 2014) este rezultatul proiectării unor ritmuri mai scăzute de creştere a preţurilor de import şi a preţurilor alimentelor procesate şi al unor valori mai reduse ale anticipaţiilor privind inflaţia. Presiuni dezinflaţioniste sunt prevăzute a fi generate în continuare de persistenţa deficitului de cerere, dar cu o intensitate mai redusă decât în runda anterioară de prognoză, pe fondul reevaluării la valori mai puţin negative a deviaţiei PIB de la nivelul său potenţial.

Conduita proiectată a politicii monetare va urmări în continuare calibrarea prudentă a ansamblului condiţiilor monetare reale în sens larg pentru a asigura revenirea şi consolidarea ratei inflaţiei în interiorul intervalului-ţintă, creând totodată premisele necesare redresării treptate a creditării sectorului privat al economiei şi reluării pe baze sustenabile a creşterii economice. Conform evaluării Consiliului de administraţie al BNR, la orizonturi apropiate atingerea acestor obiective este compatibilă cu relaxarea graduală a conduitei politicii monetare, condiţionată de asigurarea unei ancorări eficace a anticipaţiilor inflaţioniste şi de absenţa producerii la aceste orizonturi a unor şocuri adverse din partea mediului intern şi internaţional.

Evaluarea riscurilor asociate proiecţiei curente a ratei inflaţiei indică o balanţă înclinată, pe termen scurt, în sensul unor abateri în jos de la scenariul de bază, în timp ce pe termen mediu apar a fi uşor mai accentuate riscurile unor abateri de sens contrar.

Posibilitatea ca la orizonturi apropiate rata inflaţiei să se plaseze la valori situate sub cele proiectate este sugerată de informaţii survenite ulterior finalizării proiecţiei macroeconomice şi, deci, care nu au fost incluse în scenariul de bază. Acestea includ semnalele privind recolta internă foarte bună pe segmentul alimentelor cu preţuri volatile (LFO) şi pe cel al unor materii prime agricole încorporate în produsele alimentare procesate, precum şi anunţul guvernului privind decizia reducerii, cu începere de la 1 septembrie 2013, a cotei TVA pentru făină şi pâine.

Mediul extern, marcat în continuare de incertitudine, continuă să fie sursa unor riscuri a căror materializare ar putea genera şocuri adverse asupra inflaţiei. Aceste riscuri sunt, în principal, asociate posibilităţii creşterii volatilităţii fluxurilor de capital orientate către economia românească, în contextul mai larg al variabilităţii apetitului pentru risc al investitorilor faţă de economiile emergente în ansamblu. O importantă sursă de incertitudine o constituie orizontul refacerii dinamicii PIB în economiile principalilor parteneri comerciali ai României, date fiind repetatele revizuiri nefavorabile ale prognozelor de creştere economică a UE şi persistenţa problemelor de sustenabilitate a datoriilor suverane şi a celor asociate calităţii bilanţurilor bancare ale unor ţări din zona euro. Abateri nefavorabile de la scenariul de bază ale coordonatelor cererii externe ar afecta negativ creşterea economică internă. Aceasta ar atrage deteriorarea percepţiei investitorilor asupra perspectivelor economiei româneşti, cu un probabil impact negativ asupra primei de risc asociate plasamentelor investitorilor străini în monedă naţională, şi reducerea fluxurilor de capital destinate finanţării economiei naţionale. În plus, incertitudinile cu privire la magnitudinea şi etapizarea diminuării injecţiilor de lichiditate de către Fed în sistemul financiar american, reflectate în scăderea apetitului global pentru risc, ar fi de natură să amplifice pericolul reducerii fluxurilor de capital destinate economiilor emergente, inclusiv României. Indiferent de sursa generatoare, materializarea unor reduceri substanţiale ale resurselor de finanţare a creşterii economice ar declanşa presiuni de depreciere a monedei naţionale cu efecte negative asupra stabilităţii preţurilor şi a celei financiare.

Pe plan intern, rigidităţile structurale care persistă în cadrul economiei naţionale împiedică ajustarea factorilor economici în sensul atenuării cu eficienţă sporită a consecinţelor şocurilor adverse, indiferent de originea – externă sau internă – a acestora. Ca urmare, orice posibilă întârziere în realizarea unui ansamblu coerent de reforme structurale, precum cel inclus în acordul încheiat de autorităţile române cu consorţiul instituţiilor internaţionale (UE, FMI şi BM), generează riscuri de propagare şi chiar de amplificare a şocurilor nefavorabile asupra inflaţiei şi creşterii economice.

În raport cu ipotezele incluse în scenariul de bază actualizat, balanţa riscurilor asociate evoluţiei pe perioada de referinţă a preţurilor administrate apare a fi relativ echilibrată. Dinamica viitoare a preţurilor materiilor prime de pe pieţele internaţionale continuă să reprezinte şi în această rundă de proiecţie un factor de risc relevant îndeosebi pe termen mediu, orizont înainte de care nu este de aşteptat o revigorare robustă a cererii globale.

1. Scenariul de bază

1.1. Ipoteze externe

Scenariul de creştere economică externă prevede o contracţie a PIB UE efectiv[1] cu 0,19 la sută în 2013, urmată de o creştere cu 1,40 la sută în 2014, ambele valori revizuite în scădere faţă de raportul anterior[2]. Pentru anul curent, revizuirea este motivată de preconizarea reducerii în continuare a gradului de îndatorare a sectorului privat în unele ţări şi de nivelurile încă scăzute ale încrederii agenţilor economici. Proiectarea unei uşoare redresări economice în 2014 se bazează pe anticiparea ameliorării, la acest orizont, atât a cererii globale pentru exporturile zonei, cât şi a cererii interne a acesteia ca efect al caracterului acomodativ al politicii monetare a BCE, de aşteptat a fi menţinut.

Rata anuală a inflaţiei IAPC din zona euro este anticipată a se reduce semnificativ comparativ cu 2012, urmând a se situa la o valoare inferioară reperului de 2 la sută pentru stabilitatea preţurilor, respectiv 1,5 la sută, atât în 2013, cât şi în 2014. Această scădere este determinată de decelerarea aşteptată a dinamicii preţurilor produselor energetice, coroborată cu anticiparea menţinerii presiunilor dezinflaţioniste din partea deficitului de cerere pe întregul interval de prognoză, precum şi cu aşteptări de inflaţie ale agenţilor economici ferm ancorate la valori scăzute.

Se prognozează că rata dobânzii EURIBOR la 3 luni va atinge un nivel minim istoric în 2013, sub influenţa conduitei politicii monetare a BCE, urmând a se majora uşor în 2014. În concordanţă cu perspectivele revizuite în scădere cu privire la evoluţia activităţii economice din UE şi din zona euro, moneda europeană este prevăzută a înregistra o uşoară depreciere în raport cu dolarul SUA, până la un nivel al cursului de schimb de 1,27 EUR/USD în trimestrul II 2014, urmată de conservarea acestei valori, cu foarte mici fluctuaţii, până la orizontul proiecţiei.

Scenariul de evoluţie a preţului internaţional al petrolului Brent, fundamentat pe baza cotaţiilor futures[3], prevede o scădere graduală începând cu T4 2013[4], urmată de revenirea la dinamici pozitive la finele intervalului de prognoză, sub impulsul unei accelerări treptate a activităţii economice mondiale către acest orizont.

1.2. Perspectivele inflaţiei

Scenariul de bază al proiecţiei macroeconomice plasează rata anuală a inflaţiei IPC la valoarea de 3,1 la sută atât la sfârşitul anului 2013, cât şi la finele celui următor, valoare situată în intervalul de variaţie din jurul ţintei centrale de inflaţie[5]. Comparativ cu Raportul asupra inflaţiei din luna mai, valorile proiectate sunt marginal mai reduse, cu 0,1 şi, respectiv, 0,2 puncte procentuale la finele celor doi ani. Pentru sfârşitul anului curent, în condiţiile unor dinamici relativ mai alerte ale preţurilor volatile ale alimentelor (LFO), ale celor ale combustibililor şi ale accizelor (pentru tutun şi alcool), revizuirea în jos a ratei anuale a inflaţiei IPC se datorează proiectării unor contribuţii mai favorabile din partea preţurilor administrate şi a inflaţiei CORE2 ajustat. Aceşti din urmă determinanţi, la care se adaugă şi evoluţia preţurilor combustibililor, sunt preconizaţi să contribuie la dezinflaţie şi în cursul anului viitor, în timp ce dinamicile anuale din cadrul celorlalte subgrupe ale indicelui IPC vor exercita contribuţii relativ similare celor prevăzute anterior.

Pe fondul evoluţiei favorabile procesului dezinflaţionist din partea tuturor componentelor coşului IPC, dinamica anuală a preţurilor este prevăzută a încetini semnificativ în prima parte a intervalului de prognoză, reintrând în interiorul intervalului de variaţie din jurul ţintei centrale în trimestrul III al anului curent şi coborând în jumătatea inferioară a acestuia în primul trimestru al anului următor. Principalele contribuţii la decelerarea semnificativă a ratei anuale a inflaţiei IPC provin din partea preţurilor LFO şi a celor ale produselor alimentare procesate incluse în indicele CORE2 ajustat, ca urmare a disipării şocurilor adverse de natura ofertei asociate recoltei agricole reduse din anul precedent, în ipoteza tot mai probabilă a unui an agricol normal în 2013. Sub impactul favorabil al efectelor de bază asociate atenuării acestor şocuri, de aşteptat a imprima inclusiv aşteptărilor privind inflaţia ale agenţilor economici o traiectorie descrescătoare[6], rata anuală a inflaţiei CORE2 ajustat este proiectată în reducere până la valoarea de 1,8 la sută în septembrie 2013, menţinându-se în apropierea acestui nivel până la finele anului curent. Pe parcursul anului 2014, sub impactul consolidării activităţii economice interne, reflectată într-o uşoară diminuare a presiunilor dezinflaţioniste induse de deficitul de cerere şi pe fondul disipării treptate a efectelor de bază favorabile, dinamica anuală a indicelui CORE2 ajustat este prognozată a accelera marginal, atingând valoarea de 2,1 la sută la finele anului[7].

Comparativ cu Raportul asupra inflaţiei precedent, traiectoria proiectată a ratei anuale a inflaţiei CORE2 ajustat a fost revizuită în jos, cu 0,2 puncte procentuale şi, respectiv, 0,1 puncte procentuale la finele celor doi ani ai prognozei. La aceasta contribuie plasarea anticipaţiilor inflaţioniste ale agenţilor economici la valori mai scăzute[8], revizuirea în jos a dinamicii preţurilor alimentare procesate şi proiectarea la valori mai reduse a preţurilor bunurilor din import. Dinamica acestora din urmă are un impact dezinflaţionist de mai mare amploare pe toată perioada de referinţă, în condiţiile în care valoarea mai redusă înregistrată de indicele valorii unitare a importurilor de bunuri de consum[9] în primul trimestru al anului 2013 este anticipată a persista şi în perioadele viitoare, susţinută de ipoteza unei moderări a dinamicii preţurilor externe comparativ cu runda anterioară. Influenţe relativ mai puţin favorabile asupra dinamicii anuale a indicelui CORE2 ajustat provin, pe tot parcursul intervalului de prognoză, din partea deficitului de cerere, revizuit, faţă de runda anterioară, la valori mai puţin negative.

Scenariul de evoluţie a ratei inflaţiei la produsele din tutun şi băuturi alcoolice este configurat, în principal, pe baza prevederilor Codului fiscal din 2013 cu referire la modificarea nivelului accizelor aplicabile acestor produse, la care se adaugă actualizarea nivelului de referinţă al cursului de schimb utilizat pentru determinarea echivalentului în lei al acestora. Faţă de runda anterioară, contribuţia componentei la inflaţia IPC a fost doar marginal revizuită în sus pentru sfârşitul anului curent[10] şi a rămas nemodificată la finele anului următor.

Scenariul de evoluţie a preţurilor administrate coroborează informaţiile referitoare la calendarele privind eliminarea preţurilor reglementate la gaze naturale şi energie electrică publicate de către ANRE, indicaţiile oferite de preţurile la energia electrică ale OPCOM şi cele mai recente evoluţii de la nivelul acestor categorii de preţuri. Prognoza pentru rata anuală a inflaţiei preţurilor administrate se situează la 6,2 la sută în decembrie 2013 şi la 6,6 la sută la sfârşitul anului 2014, valori mai reduse decât cele anticipate în runda precedentă cu 2,2 puncte procentuale şi, respectiv, cu 0,7 puncte procentuale. Această reevaluare s-a produs exclusiv pe seama revizuirii ipotezelor privind evoluţia preţurilor la energia electrică, în condiţiile înregistrării unui nivel mai redus decât se anticipa anterior al inflaţiei pentru această subcategorie în trimestrul II al anului curent şi ale preconizării unor evoluţii similare pe parcursul perioadelor următoare[11].

În ipoteza tot mai plauzibilă a unei recolte agricole normale în 2013, rata anuală a inflaţiei LFO este anticipată a înregistra o reducere semnificativă pe parcursul trimestrului III, pe fondul epuizării impactului nefavorabil determinat de recolta agricolă redusă din anul 2012. Pentru restul intervalului de prognoză, inflaţia anuală a LFO înregistrează o dinamică relativ stabilă, marcată de efecte sezoniere specifice acestei grupe a coşului IPC. Contribuţia grupei la rata anuală a inflaţiei IPC din decembrie 2013 este de 0,2 puncte procentuale, cu 0,4 puncte procentuale mai ridicată decât în runda anterioară de prognoză[12], iar pentru anul viitor contribuţia anticipată se menţine aproximativ la 0,3 puncte procentuale.

Pornind de la dinamicile reduse înregistrate pe parcursul trimestrului II, inflaţia anuală la grupa combustibililor este prevăzută a se accelera până la valoarea de 1,8 la sută la sfârşitul anului curent şi de 2,6 la sută la finele celui viitor[13]. Comparativ cu runda precedentă de prognoză, aceste proiecţii au fost revizuite cu 0,8 puncte procentuale în sus în 2013 şi cu 0,7 puncte procentuale în jos în 2014. La reconfigurarea traiectoriei inflaţiei combustibililor contribuie evoluţia mai nefavorabilă a cotaţiilor internaţionale ale ţiţeiului Brent din trimestrul III şi mai favorabilă în rest, proiectarea unui curs de schimb euro-dolar SUA, cu impact mai nefavorabil asupra cotaţiei leu-dolar SUA[14] pe întregul interval de prognoză, precum şi revizuirea marginală în jos a aşteptărilor privind inflaţia ale agenţilor economici.

Pe ansamblu, contribuţia cumulată a componentelor exogene din punct de vedere al sferei de acţiune a politicii monetare – preţurile administrate, cele ale alimentelor cu preţuri volatile (LFO), combustibililor şi produselor din tutun şi băuturilor alcoolice – la rata anuală a inflaţiei IPC este de 2 puncte procentuale la sfârşitul anului 2013 şi de 1,8 puncte procentuale la finele anului viitor.

1.3. Presiuni ale cererii în perioada curentă şi în cadrul intervalului de proiecţie[15]

Deviaţia PIB

Comparativ cu runda precedentă de prognoză, dinamica activităţii economice agregate interne pentru ultimele trimestre a suferit unele revizuiri, dintre acestea remarcându-se, ca ordin de mărime, cea de sens pozitiv din trimestrul IV al anului 2012[16]. Conform comunicatului INS, în ultimul trimestru al anului precedent, precum şi în primul trimestru al anului curent, PIB real a înregistrat creşteri trimestriale semnificative (0,9 la sută, respectiv 0,6 la sută), dinamică ce susţine, alături de evoluţia principalilor indicatori macroeconomici cu frecvenţă lunară, formularea unei prognoze trimestriale pozitive, însă uşor atenuată în cel de-al doilea trimestru al anului curent.

Proiecţia PIB potenţial pentru intervalul de prognoză este determinată în special de contribuţia pozitivă a stocului de capital[17] şi de cea a productivităţii totale a factorilor de producţie, în timp ce forţa de muncă are o contribuţie marginal pozitivă, în condiţiile unui reviriment anticipat mai lent al pieţei muncii. Astfel, creşterea PIB potenţial pentru anul curent este proiectată a fi uşor mai mare decât cea din anul precedent, când condiţiile meteorologice nefavorabile au grevat asupra activităţii economice interne, urmând ca pentru anul 2014 să înregistreze o moderată accelerare suplimentară. Această dinamică este anticipată în contextul unei ameliorări treptate a ratei de absorbţie a fondurilor europene structurale şi de coeziune şi al aşteptatei consolidări graduale a încrederii investitorilor în economia naţională, cu efecte pozitive asupra dinamicii fluxurilor de capital, îndeosebi a celor de natura investiţiilor străine directe şi, implicit, a utilizării eficiente a factorilor de producţie. Contribuţia marginală a forţei de muncă este rezultatul unor factori nefavorabili, în principal diminuarea anticipată a populaţiei în vârstă de muncă (15-74 ani)[18], în timp ce persistenţa în trimestrul II a efectelor creşterii ratei şomajului BIM din prima parte a anului curent[19] este de aşteptat să fie ulterior inversată.

Deficitul de cerere din trimestrul II 2013 este evaluat a fi în uşoară adâncire faţă de trimestrul anterior, implicând, ceteris paribus, o accentuare marginală a presiunilor dezinflaţioniste din partea cererii agregate. Comparativ, însă, cu runda precedentă de proiecţie, în contextul revizuirii în sus de către INS a seriei istorice a PIB real ajustat sezonier, deviaţia PIB din trimestrul I 2013 este, într-o măsură apreciabilă, mai puţin negativă. Modificarea încorporează efectul cumulat al reevaluării determinanţilor acestei variabile[20], precum şi pe cel al erorii de prognoză, în sensul subevaluării în prognoza anterioară a dinamicii PIB din trimestrul I 2013. Deficitul de cerere din trimestrul II al anului curent cumulează persistenţa relativ ridicată a acestuia, influenţa în continuare semnificativă a deficitului de cerere externă, caracterul prociclic al componentei discreţionare a politicii fiscale, precum şi efectul uşor restrictiv al cursului de schimb real din trimestrul anterior prin intermediul canalului exporturilor nete; toate acestea sunt numai marginal compensate de efectul uşor stimulativ al ratelor reale ale dobânzilor bancare din trimestrul precedent, care produc efecte la nivel macroeconomic începând cu trimestrul de referinţă analizat.

Adâncirea deficitului de cerere din trimestrul II este susţinută doar parţial de evoluţia altor indicatori lunari corelaţi cu poziţia ciclică a economiei. Astfel, semnale în acest sens provin din situarea ratei şomajului BIM uşor peste tendinţa pe termen mediu, respectiv din dinamica nefavorabilă a stocului creditelor de consum în termeni reali din ultimele trimestre. Semnalele opuse provin din partea evoluţiei favorabile a producţiei industriale[21] şi a reducerii ponderii agenţilor economici care invocă factorul „cerere insuficientă” ca element care limitează activităţile de producţie în industrie.

Deviaţia PIB este proiectată a se menţine la valori negative pe întregul interval de prognoză, urmând însă o tendinţă de îngustare. În sensul reducerii deficitului de cerere acţionează revizuirea nivelului istoric al gap-ului PIB, condiţiile monetare în sens larg – anticipate a avea un caracter uşor acomodativ pe cea mai mare parte a intervalului de prognoză –, precum şi impactul probabil al unei rate de absorbţie a fondurilor europene mai ridicate comparativ cu anul anterior[22]. În sens opus, de adâncire a deficitului de cerere, acţionează conduita politicii fiscale (comportament prociclic pe cvasitotalitatea intervalului de proiecţie) şi caracterul restrictiv al cererii externe. Pe ansamblu, comparativ cu Raportul asupra inflaţiei din luna mai 2013, deficitul de cerere este mai puţin pronunţat, indicând presiuni dezinflaţioniste de mai mică amploare.

Prognoza prevede o redresare semnificativă a creşterii economice pe intervalul de prognoză, comparativ cu anul 2012, susţinută inclusiv de inversarea, de la negativ la pozitiv, a contribuţiei valorii adăugate brute din agricultură. Pentru anul 2013, în condiţiile unei evoluţii relativ modeste a cererii interne, principala sursă pentru creşterea economică este reprezentată de exporturile nete. Creşterea economică proiectată pentru anul curent beneficiază de un efect de carry-over semnificativ, evaluat la valoarea de 0,7 puncte procentuale (a se vedea „Caseta:Impactul efectului de tip carry-over asupra ratei medii anuale de creştere a PIB real”). Pentru anul următor, pe fondul anticipării unor evoluţii pozitive pe piaţa muncii[23] cu impact favorabil asupra venitului disponibil al gospodăriilor populaţiei, cererea internă este anticipată să devină principalul determinant al creşterii economice agregate.

 Casetă: Impactul efectului de tip carry-over asupra ratei medii anuale de creştere a PIB real

La configurarea ratei medii anuale de evoluţie a PIB real dintr-un anumit an contribuie atât dinamica trimestrială a indicatorului din cursul anului respectiv, cât şi cea înregistrată în anul precedent (denumit în continuare an de bază). Impactul cuantificat statistic pe care dinamica PIB real dintr-un an de bază îl exercită asupra ratei medii anuale de creştere a indicatorului din anul următor poartă denumirea de efect de tip carry-over (efect de „reportare”). Conceptual, acesta măsoară creşterea medie anuală a PIB care s-ar înregistra într-un anumit an, în condiţiile în care nivelul PIB real ar fi constant şi egal pe tot parcursul acelui an cu valoarea ultimul trimestru al anului de bază. Pentru exemplificare, dinamica medie anuală a PIB real poate fi exprimată astfel:

unde reprezintă nivelul PIB real ajustat sezonier aferent trimestrului IV al anului calendaristic de bază (t-1), iar valoarea medie anuală a indicatorului din anul curent.

Primul termen din ultima egalitate reprezintă efectul carry-over şi măsoară dinamica procentuală a PIB real în ultimul trimestru (T4) al anului de bază (t-1) comparativ cu valoarea medie a indicatorului înregistrată pe tot parcursul anului respectiv. Conform acestei expresii, dacă nivelul PIB real din ultimul trimestru se situează peste nivelul său mediu anual atunci efectul carry-over din anul următor va fi pozitiv.

Cel de-al doilea termen al sumei cuantifică creşterea PIB real mediu din anul curent comparativ cu ultimul trimestru al anului anterior exprimată în procente din PIB al anului de bază. În aceste condiţii, contribuţia dinamicii PIB real de pe parcursul celor patru trimestre ale anului curent la creşterea medie anuală a indicatorului se va determina ca diferenţă între rata medie anuală de creştere a acestuia şi efectul carry-over.

Pentru a evidenţia importanţa efectului de tip carry-over în explicarea dinamicii anuale a PIB real din 2012 în Figura A este prezentat nivelul trimestrial al PIB real ajustat sezonier în anii 2011 şi 2012. Liniile continue indică nivelurile medii ale PIB real în fiecare din cei doi ani, iar linia punctată nivelul mediu al PIB real care s-ar fi înregistrat în 2012 în condiţiile în care acesta ar fi rămas constant pe tot parcursul anului 2012 la valoarea înregistrată în trimestrul IV al anului 2011. Diferenţa procentuală dintre nivelurile reprezentate prin liniile continue cuantifică rata medie anuală de creştere a PIB real în 2012 în timp ce diferenţa procentuală dintre nivelul aferent liniei punctate şi cel corespunzător liniei continue din 2011 reprezintă efectul carry-over, egal cu aproximativ jumătate din creşterea economică medie anuală a PIB din 2012.

Figura B prezintă contribuţia efectului carry-over la ratele medii anuale de creştere a PIB real din intervalul 2001-2012. În aceeaşi figură este prezentat şi efectul carry-over aferent anului 2013, calculat exclusiv pe baza datelor istorice de PIB publicate de INS pentru anul 2012. În Figura B, singurii ani marcaţi de efecte carry-over negative au fost 2009 şi 2010. În medie, efectul carry-over a contribuit la creşterea economică din perioada analizată cu 1,4 puncte procentuale, ceea ce reprezintă mai mult de o treime din creşterea medie anuală a PIB înregistrată în acest interval.

Efectul carry-over asupra creşterii economice din 2013 este de 0,7 la sută[24], valoare inferioară mediei istorice, însă substanţială, în condiţiile revenirii dinamicii PIB din ultimul trimestru al anului precedent la o valoare pozitivă semnificativă[25]”Revenire la text”

Componentele cererii agregate

După variaţia trimestrială negativă din trimestrul I 2013 (-0,6 la sută) a consumului individual efectiv al gospodăriilor populaţiei, în trimestrul II 2013 se anticipează o uşoară redresare, deviaţia negativă a acestuia de la tendinţa de evoluţie pe termen mediu fiind diminuată. Această dinamică este susţinută de unii indicatori privind venitul disponibil al populaţiei; în perioada aprilie-mai faţă de media trimestrului I 2013 salariul net real a crescut cu 2,3 la sută[26], iar creditele noi destinate consumului cu 51,6 la sută. Aceste evoluţii par să se reflecte numai parţial în cheltuielile de consum, în condiţiile în care cifra de afaceri pentru comerţul cu amănuntul cu excepţia autovehiculelor şi motocicletelor înregistrează o reducere de 1,3 la sută în perioada aprilie-mai faţă de media trimestrului anterior, iar indicatorul de încredere a consumatorilor scade cu 3,1 puncte în trimestrul II 2013. Consumul colectiv efectiv al administraţiilor publice este aşteptat să înregistreze o creştere modestă în trimestrul II 2013, susţinând în continuare procesul de consolidare fiscală[27], deviaţia acestuia de la tendinţa de evoluţie pe termen mediu fiind în continuare în teritoriu negativ, dar în reducere.

Consumul individual al gospodăriilor populaţiei este preconizat a înregistra o redresare pe parcursul ambilor ani ai prognozei, dinamică favorizată de creşterea venitului real disponibil al gospodăriilor populaţiei, în condiţiile revenirii proiectate a ratei anuale a inflaţiei IPC în interiorul intervalului ţintit şi ale restabilirii contribuţiilor pozitive din partea indicatorilor aferenţi pieţei muncii[28]. Pe de altă parte, însă, în condiţiile gradului ridicat de îndatorare a populaţiei active şi ale ponderii însemnate deţinute la nivel agregat de împrumuturile în monedă străină, nu trebuie minimalizat impactul constrângerilor anticipat persistente asociat activităţii de creditare şi nici cel al variaţiilor cursului de schimb al leului asupra resurselor adresate cheltuielilor de consum ale gospodăriilor populaţiei. Astfel, pe fondul contracţiei semnificative din trimestrul I 2013 şi al redresării treptate preconizate pentru următoarele trimestre, consumul individual efectiv al gospodăriilor populaţiei este anticipat să manifeste pe parcursul anului curent o creştere marginal pozitivă comparativ cu 2012, urmată de o relativă dinamizare pe parcursul anului următor. Evoluţia consumului colectiv efectiv al administraţiilor publice este proiectată pe o traiectorie ce implică o uşoară diminuare în anul curent şi revenirea la valori pozitive în 2014.

Pentru formarea brută de capital fix, în trimestrul II 2013 se anticipează o atenuare semnificativă a dinamicii trimestriale negative din ultima perioadă[29]. Semnalele din partea indicatorilor corelaţi cu evoluţia pe termen scurt a construcţiilor şi investiţiilor în utilaje au un caracter mixt. Astfel, în perioada aprilie-mai faţă de media trimestrului I, au scăzut indicele lucrărilor în construcţii (-0,6 la sută), permisele noi în construcţii (-1,7 la sută), volumul cifrei de afaceri în industria bunurilor de capital (-1,4 la sută), în timp ce producţia industrială de bunuri de capital a crescut (+3,3 la sută). Pe fondul evoluţiilor nefavorabile ale formării brute de capital fix din ultimele trimestre, deviaţia acesteia de la trend în trimestrul II este evaluată ca fiind negativă, în uşoară accentuare.

Dinamica trimestrială a formării brute de capital fix este preconizată să revină în teritoriul valorilor pozitive începând din a doua jumătate a anului curent, traiectorie anticipată a se consolida ulterior, pe tot parcursul intervalului de prognoză. Această evoluţie este consistentă cu setul de ipoteze adoptat, respectiv creşterea marginală a gradului de ocupare a populaţiei active, ameliorarea aportului fluxurilor de investiţii străine directe, precum şi eforturile autorităţilor de creştere a ratei de absorbţie a fondurilor europene. În plus, în contextul deciziilor de politică monetară adoptate de BNR, este de aşteptat ca pe termen mediu să aibă loc o relaxare graduală a unei părţi a constrângerilor de finanţare ale agenţilor economici, îndeosebi a celor asociate costurilor de accesare ale acestora, de natură a favoriza reluarea şi, ulterior, consolidarea dinamicii proiectelor investiţionale derulate de sectorul privat. Pe ansamblu, dinamica formării brute de capital fix din 2013 va rămâne grevată de efectele comprimării observate la sfârşitul anului anterior şi începutul celui curent, urmând ca, pe parcursul anului 2014, disiparea acestor efecte şi manifestarea celor favorabile ale factorilor enumeraţi anterior să conducă la înregistrarea unei dinamici anuale pozitive.

În trimestrul II 2013 este anticipată o încetinire a ritmului trimestrial de creştere a exporturilor (după ce acestea au înregistrat o dinamică trimestrială excepţională de 9,1 la sută în trimestrul I). Evoluţia aşteptată a acestei componente este susţinută de dinamica favorabilă a exporturilor de bunuri în primele cinci luni ale anului curent[30], de creşterea producţiei industriale din zona euro (1,0 la sută în perioada aprilie-mai faţă de media trimestrului I), precum şi de majorarea producţiei industriale în industria prelucrătoare (4,1 la sută în perioada aprilie-mai faţă de media trimestrului I), în timp ce indicatorul de încredere în economia zonei euro înregistrează o scădere de 0,3 puncte în trimestrul II faţă de trimestrul I 2013. Pentru importuri este anticipată o variaţie trimestrială pozitivă, pe fondul efectului de antrenare provenit din partea evoluţiei favorabile a exporturilor. Având în vedere evoluţiile menţionate, deviaţia de la trendul pe termen mediu a exporturilor este evaluată ca fiind pozitivă, în creştere comparativ cu perioadele anterioare, iar în cazul importurilor deviaţia de la trendul pe termen mediu este negativă, dar în diminuare.

Evoluţiile remarcabile ale exporturilor de bunuri şi servicii din prima parte a anului curent sunt anticipate a continua şi în partea a doua a acestuia, însă urmează a fi marcate de o relativă atenuare a dinamicii, în condiţiile menţinerii preconizate a restrictivităţii cererii externe intracomunitare adresate produselor româneşti. Dinamica anuală favorabilă a exporturilor din 2013, comparativ cu valorile istorice ale variabilei, va fi susţinută, cel mai probabil, de continuarea evoluţiilor pozitive aferente subcategoriei „maşini şi echipamente de transport”, date fiind termenele contractuale mai lungi specifice acestei ramuri industriale, efervescenţa cererii externe extracomunitare adresate acestor produse, precum şi anticiparea unei redresări graduale a cererii externe intracomunitare. Orientarea exporturilor României de maşini şi echipamente de transport către economiile emergente din afara Uniunii s-a majorat atât în mod direct, cât şi indirect, prin intermediul exporturilor orientate către Franţa şi Germania, care deţin cote de piaţă importante din pieţele extra-UE relevante la nivel mondial. În condiţiile unei evoluţii puţin corelate a importurilor de bunuri şi servicii cu cea a exporturilor în prima parte a anului[31] şi ale unei dinamici reduse a cererii interne anticipate pentru anul în curs, scenariul de bază curent prevede în 2013 un ritm de creştere a importurilor mai redus decât cel al exporturilor. Ţinând cont de evoluţiile favorabile ale exporturilor nete de bunuri şi servicii anticipate pentru acest an concomitent cu proiectarea unor dinamici în uşoară îmbunătăţire ale balanţelor veniturilor şi transferurilor curente[32], proiecţia deficitului contului curent cunoaşte o ajustare mai pronunţată comparativ cu cea produsă în anul precedent. Pe parcursul anului următor, se preconizează că exporturile îşi vor tempera dinamica pozitivă, sub constrângerea unei redresări lente a activităţii economice din UE, dar şi a atingerii, la acel orizont, a unor limitări ale capacităţilor productive interne, în timp ce rata de creştere a importurilor este anticipată a se accelera uşor, sub impactul evoluţiei favorabile a cererii interne. În aceste condiţii, este de aşteptat ca deficitul proiectat al contului curent să înregistreze o majorare moderată până la sfârşitul anului următor, de natură, însă, a nu induce presiuni inflaţioniste corective din partea cursului de schimb al monedei naţionale.

Condiţiile monetare în sens larg

Condiţiile monetare în sens larg evaluează impactul asupra cererii agregate viitoare al dinamicii ratelor reale ale dobânzilor în lei practicate de instituţiile de credit în relaţiile cu clienţii nebancari şi, respectiv, al evoluţiei cursului de schimb real efectiv al leului. Cursul de schimb acţionează atât prin intermediul canalului exporturilor nete, cât şi prin efectul de avuţie şi bilanţ[33].

În trimestrul II 2013, ratele nominale ale dobânzilor la instrumentele financiare denominate în lei[34] practicate de instituţiile de credit în relaţiile cu clienţii nebancari au manifestat evoluţii descendente. Diminuarea ratei nominale a dobânzii la depozite din trimestrul II 2013, însoţită de scăderea, de mai mică amploare, a aşteptărilor privind inflaţia[35], au determinat o reducere a ratei reale. În cazul ratei nominale a dobânzii la credite, pe fondul reducerii doar marginale a acesteia, diminuarea anticipaţiilor inflaţioniste s-a transpus într-o uşoară majorare a ratei reale. Pe ansamblu, deviaţiile ratelor reale ale dobânzilor de la tendinţele de evoluţie pe termen mediu sugerează un caracter stimulativ asupra activităţii economice viitoare, în uşoară amplificare comparativ cu trimestrul I 2013.

Faţă de media trimestrului anterior, pe parcursul trimestrului II 2013, moneda naţională s-a depreciat în termeni reali[36]. La aceasta au contribuit deprecierea nominală a leului în raport cu dolarul SUA şi într-o mică măsură faţă de euro, atenuată de dinamica diferenţialului de inflaţie faţă de partenerii comerciali. Pe fondul acestor evoluţii, deviaţia cursului de schimb real faţă de tendinţa pe termen mediu este evaluată în uşoară diminuare faţă de trimestrul anterior, sugerând, ceteris paribus, un impact uşor restrictiv şi în reducere asupra cererii agregate viitoare prin intermediul canalului exporturilor nete.

În trimestrul II 2013, gradul de risc asociat plasamentelor derulate în economia naţională, corelat cu evoluţia cotaţiilor Credit Default Swaps (CDS), a rămas la valori similare celor din trimestrul I, însă, în condiţiile unei volatilităţi relativ ridicate a fluxurilor de capital adresate economiei naţionale, reflectând, pe lângă factori fundamentali, şi o tendinţă regională. Menţinerea ratei reale a dobânzii străine sub trendul pe termen mediu implică un impact favorabil al acesteia, doar parţial contrabalansat de efectul cumulat al anticipaţiilor privind evoluţia cursului de schimb[37] şi de cel datorat situării primei de risc uşor peste tendinţa de evoluţie pe termen mediu. În contextul acestor evoluţii, efectul de avuţie şi bilanţ aferent trimestrului II 2013 continuă să exercite un impact uşor stimulativ asupra activităţii economice viitoare.

Potrivit evaluării BNR, ansamblul condiţiilor monetare reale în sens larg aferente trimestrului II 2013 sugerează un impact aproximativ neutru asupra activităţii economice din trimestrele imediat următoare[38]. În structura setului larg al condiţiilor monetare reale, impactul stimulativ aferent ratelor reale ale dobânzilor la depozite, precum şi cel uşor stimulativ al efectului de avuţie şi bilanţ sunt aproape integral contrabalansate de caracterul uşor restrictiv provenit din partea cursului de schimb real transmis prin intermediul canalului exporturilor nete, în timp ce poziţionarea ratelor reale ale dobânzilor la credite în raport cu tendinţa pe termen mediu continuă să exercite o influenţă aproximativ neutră.

Condiţiile monetare în sens larg sunt proiectate a exercita o influenţă stimulativă la adresa activităţii economice până la finalul anului 2014, după care impactul preconizat al acestora devine relativ neutru exclusiv pe fondul anticipării unui efect restrictiv al cursului real de schimb asupra exporturilor nete. Efectul de avuţie şi bilanţ al cursului de schimb este prognozat a favoriza dinamica cererii agregate pe tot parcursul intervalului de proiecţie, într-o măsură mai accentuată decât în runda anterioară, în contextul în care dinamica anticipată a deficitului de cont curent, precum şi calmarea, pe parcursul ultimelor săptămâni, cu efecte anticipat persistente, a temerilor investitorilor străini vizavi de plasamentele regionale, nu sunt de aşteptat să inducă presiuni corective semnificative ale cursului de schimb al leului. Deviaţia ratei reale a dobânzii la creditele în valută de la trend îşi păstrează caracterul stimulativ pe întregul interval de prognoză, ca urmare a persistenţei nivelului scăzut al ratelor dobânzilor externe.

Traiectoria ratei dobânzii de politică monetară este configurată astfel încât să imprime un trend de reducere graduală a costurilor creditării în lei, prin transmiterea impulsului de politică monetară în ratele dobânzilor practicate de instituţiile de credit în relaţia cu clienţii nebancari. În acelaşi timp, conduita proiectată a politicii monetare va viza reînscrierea şi, ulterior, consolidarea ratei inflaţiei în interiorul intervalului de variaţie din jurul ţintei, prin ancorarea fermă şi eficace a anticipaţiilor inflaţioniste, asigurând astfel premisele necesare obţinerii unei creşteri economice sustenabile pe termen lung. Impactul cumulat al deviaţiilor de la trenduri ale ratelor reale ale dobânzilor la creditele şi depozitele bancare denominate în lei, corespunzător evoluţiei proiectate a ratei dobânzii de politică monetară, este preconizat a-şi menţine efectul stimulativ asupra cererii agregate pe întreg intervalul de prognoză.

1.4. Riscuri asociate proiecţiei

Evaluarea riscurilor asociate proiecţiei curente a ratei inflaţiei indică o balanţă înclinată, pe termen scurt, în sensul unor abateri în jos de la scenariul de bază, în timp ce pe termen mediu apar a fi uşor mai accentuate riscurile unor abateri de sens contrar.

Posibilitatea ca la orizonturi apropiate rata inflaţiei să se plaseze la valori situate sub cele proiectate este sugerată de informaţii survenite ulterior finalizării proiecţiei macroeconomice şi, deci, care nu au fost incluse în scenariul de bază. Acestea includ semnalele privind recolta internă foarte bună pe segmentul alimentelor cu preţuri volatile (LFO) şi pe cel al unor materii prime agricole încorporate în produsele alimentare procesate, precum şi anunţul guvernului privind decizia reducerii cotei TVA cu începere de la 1 septembrie 2013 pentru făină şi pâine.

Mediul extern continuă să reprezinte o sursă de risc la adresa traiectoriei proiectate a inflaţiei din scenariul de bază, în contextul unor posibile intensificări ale volatilităţii fluxurilor de capital adresate economiilor emergente, inclusiv României, cu potenţial de a afecta atât stabilitatea preţurilor din economia naţională, cât şi pe cea financiară. În primul rând, coordonatele de evoluţie a economiilor principalilor parteneri comerciali din UE ai României sunt susceptibile la revizuiri în jos în cazul unei noi agravări a problemelor de sustenabilitate a datoriilor suverane ale unor ţări din zona euro. Pe lângă implicaţiile unei cereri reduse pentru bunurile de export româneşti asupra creşterii economice interne, cu efect de atenuare a presiunilor inflaţioniste interne comparativ cu cele din scenariul de bază, materializarea acestui risc ar genera şi un impact nefavorabil asupra percepţiei investitorilor faţă de pieţele emergente din regiune (inclusiv România) şi, implicit, deprecierea monedei naţionale, cu o influenţă de sens invers şi de o amplitudine considerabil mai mare asupra traiectoriei proiectate a ratei inflaţiei. În al doilea rând, riscul ieşirilor ample de capitaluri, cu efect major de grevare preponderent asupra economiilor emergente, ar putea fi sporit de manifestarea unui apetit global scăzut pentru risc, ca urmare atât a incertitudinilor semnificative în legătură cu magnitudinea şi etapizarea diminuării injecţiilor de lichiditate de către Fed în sistemul financiar american, cât şi a îngrijorărilor legate de accentuarea încetinirii ritmului de creştere a economiei Chinei, de natură a determina reducerea expunerilor investitorilor pe pieţele emergente în favoarea celor dezvoltate. Aceste condiţii, alături de creşterea primei de risc asociate plasamentelor în lei şi de temerile referitoare la finanţarea într-o manieră sustenabilă a dezechilibrelor externe ale României, ar exercita presiuni de depreciere asupra monedei naţionale, cu influenţe nefavorabile asupra dinamicii preţurilor de import, dar şi a costurilor de finanţare pentru rezidenţi, mai ales prin intermediul canalului de avuţie şi bilanţ.

Pe plan intern, date fiind rigidităţile structurale cunoscute ale economiei naţionale, principala cauză care poate determina abaterea în sus a ratei inflaţiei în perioada de referinţă, în raport cu scenariul de bază, este reprezentată de întârzierea şi/sau de îndeplinirea în manieră incompletă a setului de reforme structurale stabilit de autorităţile române cu instituţiile internaţionale (UE, FMI şi BM), care pot conduce la propagarea şi potenţarea efectelor şocurilor nefavorabile, fie acestea interne sau de provenienţă externă, asupra ratei inflaţiei şi creşterii economice.

Riscurile provenind din partea evoluţiei preţurilor administrate, condiţionate de informaţiile disponibile în prezent, indică posibile abateri în ambele sensuri de la coordonatele acestei variabile din scenariul de bază: există incertitudini cu privire la cuantificarea impactului pe care, pe de o parte, etapele liberalizării pieţei gazelor naturale şi a energiei electrice îl vor avea asupra preţurilor la consumatori şi, pe de altă parte, pe care amânarea acordării de către Guvern a unui număr de certificate verzi producătorilor de energie regenerabilă[39] îl va avea asupra preţului energiei electrice. Balanţa riscurilor atribuite dinamicii preţurilor interne ale alimentelor este apreciată ca fiind mai pronunţat orientată în sensul unor abateri în jos de la scenariul de bază, în ipoteza tot mai probabilă, confirmată de unele informaţii recente[40], a înregistrării unei recolte agricole foarte bune în 2013, dar şi ca urmare a anunţului recent al reducerii, începând cu 1 septembrie a.c., a cotei TVA pentru pâine şi făină la nivelul de 9 la sută. Pe termen mediu, însă, riscurile provenind din această sursă indică, cu o probabilitate relativ ridicată, abateri în sus de la coordonatele scenariului de bază, în condiţiile ponderii ridicate a alimentelor în coşul bunurilor de consum finale şi ale vulnerabilităţilor specifice sectorului agricol.

În runda curentă de proiecţie, balanţa riscurilor asociate preţurilor materiilor prime de pe pieţele internaţionale apare echilibrată pe termen scurt. Pe termen mediu, dinamica viitoare a acestor preţuri continuă să reprezinte un factor de risc relevant în măsura în care ar avea loc o revigorare robustă, de mai mare amploare decât cea avută în vedere în scenariul de bază, a cererii globale la acest orizont[41].

2. Evaluarea de politică monetară

În linie cu previziunile băncii centrale, inflaţia a consemnat în trimestrul II 2013 o cvasistagnare, rata anuală atingând în luna iunie nivelul de 5,37 la sută, uşor superior celui de la finele trimestrului anterior (5,25 la sută). O asemenea evoluţie, implicând menţinerea ritmului anual de creştere a preţurilor de consum deasupra limitei superioare a intervalului ţintei staţionare de inflaţie, a fost consecinţa continuării manifestării efectelor adverse ale şocurilor pe partea ofertei, reflectate, în principal, de accelerarea creşterii în termeni anuali a preţurilor administrate şi de prelungirea dinamicii anuale înalte a preţurilor volatile ale produselor alimentare. Acestora li s-a alăturat în luna iunie impactul înrăutăţirii episodice a comportamentului cursului de schimb al leului, de natură să întrerupă temporar tendinţa de decelerare a inflaţiei de bază ce s-a evidenţiat recent în condiţiile persistenţei deficitului de cerere agregată şi ale estompării evoluţiei nefavorabile a preţurilor alimentelor procesate.

Beneficiind în acest context de revizuiri predominant favorabile ale ipotezelor ei majore, prognoza actualizată a evoluţiilor macro-economice pe termen mediu relevă o nouă ameliorare a perspectivei inflaţiei, mai ales pe segmentul intermediar al orizontului proiecţiei. Astfel, dacă în ceea ce priveşte configuraţia, traiectoria actualizată a ratei anuale prognozate a inflaţiei este similară celei din prognoza precedentă – ea revenind la finalul trimestrului III 2013 şi menţinându-se ulterior în interiorul intervalului ţintei staţionare –, palierul pe care aceasta se plasează este sensibil mai jos pe aproape întregul orizont de prognoză, dar mai ales în primele două trimestre ale anului 2014, când tinde să coboare sub punctul central al ţintei. Implicit, valoarea anticipată a fi atinsă de rata anuală a inflaţiei în lunile decembrie 2013 şi 2014 este uşor inferioară celor previzionate anterior, ea situându-se la 3,1 la sută la finalul ambilor ani.

Din perspectiva conducerii politicii monetare, deosebit de important este faptul că atât revenirea şi consolidarea ulterioară a ratei anuale previzionate a inflaţiei în interiorul intervalului ţintei, cât şi ameliorarea traiectoriei actualizate a acesteia au printre determinanţii majori evoluţia aşteptată a inflaţiei CORE2 ajustat. Astfel, corecţia descendentă anticipată a fi consemnată în trimestrul III 2013 de rata anuală a inflaţiei de bază – pe fondul epuizării efectelor adverse exercitate asupra preţurilor alimentelor procesate de şocurile de natura ofertei – este sensibil mai amplă decât cea evidenţiată de precedenta proiecţie, iar nivelurile ei prognozate sunt relativ mai scăzute pe aproape întregul orizont de proiecţie, coborând în ultimul trimestru al anului curent chiar spre limita de jos a intervalului şi rămânând apoi sub punctul central al ţintei.

Pe deasupra, ameliorarea perspectivei inflaţiei de bază se datorează în principal glisării anticipaţiilor inflaţioniste pe un palier mai coborât, efectul acesteia, coroborat cu cel generat de scăderea dinamicii prognozate a preţurilor de import, mai cu seamă pe termen scurt, dar şi de acţiunea altor factori, devansându-l pe cel de sens opus exercitat de relativa diminuare, pe întregul orizont de prognoză, a intensităţii presiunilor dezinflaţioniste ale deficitului de cerere agregată. Aceasta din urmă este consecinţa reevaluării crescătoare a datelor istorice, dar mai cu seamă a previziunilor referitoare la dinamica PIB, implicând nu doar o nouă reducere a dimensiunii estimate a gap-ului negativ al PIB, dar şi o modificare a traiectoriei acestuia, de natură să sugereze o potenţială amorsare mai timpurie, în raport cu precedenta proiecţie, a tendinţei de restrângere a deficitului de cerere.

Natura incertitudinilor şi riscurilor asociate contextului actual şi celui prefigurat de noua prognoză pe termen mediu este într-o oarecare măsură similară celei evidenţiate în precedentele exerciţii de analiză destinate fundamentării reacţiei politicii monetare, o deosebire esenţială reprezentând-o însă sensibila atenuare a riscurilor la adresa aşteptărilor inflaţioniste pe termen scurt induse de prelungirea până în luna iunie 2013 a ratelor anuale relativ înalte ale inflaţiei. Inclusiv pe acest fond, sursa majoră de incertitudini şi de riscuri în ambele sensuri la adresa perspectivei inflaţiei devine mediul extern, mai cu seamă evoluţiile din economiile şi sistemele bancare ale zonei euro, implicit politicile configurate de autorităţi în vederea soluţionării durabile a problemelor acestora, dar şi evoluţiile economice din SUA – esenţiale din perspectiva deciziilor de politică monetară pe care le va adopta Fed –, precum şi potenţialul lor impact asupra încrederii şi lichidităţii pieţelor financiare internaţionale.

Astfel, creşterea recentă a senzitivităţii sentimentului investitorilor internaţionali faţă de aceste evoluţii, de natură să amplifice volatilitatea apetitului global pentru risc, induce în actualul context riscul unor intensificări episodice ale presiunilor de depreciere a leului, implicit ale celor inflaţioniste, în condiţiile în care, pe fondul prelungirii temerilor legate de deciziile Fed, investitorii ar putea reacţiona disproporţionat la apariţia unor informaţii economice şi financiare considerate nefavorabile şi să provoace pe piaţa regională, inclusiv pe cea locală, scăderi ale intrărilor/ieşiri de capital de natura investiţiilor de portofoliu. Impactul advers astfel exercitat asupra cursului de schimb al leului, implicit asupra inflaţiei, dar şi asupra costurilor finanţării deficitului fiscal şi datoriei publice, ar putea fi amplificat de volumul relativ crescut al titlurilor de stat denominate în lei deţinute în prezent de nerezidenţi, implicit de potenţialul mai mare al ieşirilor de capital de pe piaţa internă, posibil restricţionat însă de sfera restrânsă a investitorilor autohtoni în asemenea active. Un astfel de impact ar putea fi atenuat şi de eventuala prelungire a evoluţiei favorabile înregistrate în primele luni ale anului de soldul contului curent, în principal pe seama îmbunătăţirii balanţei bunurilor şi serviciilor. Totodată, în ipoteza continuării deteriorării fundamentelor economiilor europene şi/sau accentuării procesului de dezintermediere în zona euro, dar şi în România, influenţe opuse celor inflaţioniste ale cursului de schimb al leului ar putea exercita pe termen scurt, dar mai ales mediu, relativa intensificare a presiunilor dezinflaţioniste ale deficitului de cerere agregată, decurgând din potenţiala încetinire semnificativă a redresării economiei româneşti, în contextul prelungirii recesiunii/trenării refacerii economiei zonei euro, ale manifestării efectului de avuţie şi bilanţ al ratei de schimb, dar şi ale menţinerii condiţiilor restrictive de finanţare pe plan intern.

În acelaşi timp însă, nu poate fi exclusă posibilitatea ca, pe fondul unei eventuale calmări relativ rapide şi durabile a pieţei financiare internaţionale, moneda naţională să îşi reia tendinţa de apreciere uşoară manifestată anterior turbulenţelor, dat fiind potenţialul efect stimulativ exercitat asupra intrărilor de capital pe piaţa internă de apartenenţa obligaţiunilor suverane româneşti la indicii Barclays şi JP Morgan privind pieţele emergente în monedă locală, precum şi de menţinerea atractivităţii ridicate a plasamentelor în monedă naţională. Aceasta din urmă presupune însă prezervarea percepţiei favorabile a investitorilor străini asupra riscului asociat pieţei financiare locale, care, la rândul ei, este condiţionată de continuarea procesului de consolidare fiscală, de accelerarea reformelor structurale şi de creşterea eficacităţii atragerii fondurilor europene, corespunzător obiectivelor/orientărilor convenite în acordurile cu UE, FMI şi BM.

În ceea ce priveşte riscurile la adresa perspectivei inflaţiei induse de evoluţia viitoare a preţurilor internaţionale ale materiilor prime agricole şi energetice, balanţa acestora pare să rămână relativ echilibrată, cel puţin pe termen scurt. Evaluarea are în vedere, pe de o parte, previziunile privind ritmul redresării economiei globale şi a cererii de asemenea bunuri, precum şi riscurile la adresa acestora şi, pe de altă parte, situaţia producţiei mondiale şi a stocurilor, mai cu seamă în sectorul petrolier şi în cel agricol, senzitive la tensiunile geopolitice din diferite zone ale lumii, respectiv la condiţiile meteorologice.

Într-un relativ echilibru par a se afla, pe termen scurt, şi riscurile la adresa prognozei inflaţiei generate de comportamentul viitor al preţurilor interne ale produselor alimentare, în principal al celor volatile, precum şi de ajustarea preţurilor administrate, în condiţiile ameliorării în perioada scursă din acest an a performanţelor sectorului agricol românesc, precum şi ale predictibilităţii sporite a măsurilor de liberalizare a tarifelor energiei electrice şi ale gazelor naturale oferite de calendarele specifice aprobate de autorităţi în contextul acordurilor convenite cu UE, FMI şi Banca Mondială. Pe termen foarte scurt, o probabilitate mai ridicată pare a o avea însă consemnarea unei abateri în sens descendent a ambelor categorii de preţuri de la coordonatele previzionate, dată fiind conturarea premiselor realizării unei recolte agricole peste aşteptări, dar şi ale amânării acordării unui număr de certificate verzi producătorilor de energie regenerabilă. Coborârea ratei anuale a inflaţiei la niveluri inferioare celor prognozate pentru semestrul II ce ar decurge din materializarea unui asemenea scenariu ar putea fi suplimentar alimentată de efectul reducerii, începând cu luna septembrie, a cotei TVA pentru produsele de panificaţie, parţial atenuat de majorarea accizelor pentru alcool şi pentru produsele de lux.

Având în vedere perspectiva reintrării sustenabile a ratei anuale a inflaţiei în intervalul ţintei staţionare la finalul trimestrului III al acestui an, precum şi probabilitatea mai ridicată ca, în perioada imediat următoare, aceasta să consemneze o abatere în sens descendent de la traiectoria prognozată, Consiliul de administraţie al BNR a decis în şedinţa din 5 august 2013 reducerea cu 0,50 puncte procentuale a ratei dobânzii de politică monetară, până la nivelul de 4,50 la sută. Totodată, Consiliul de administraţie al BNR a hotărât gestionarea adecvată a lichidităţii din sistemul bancar, precum şi păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor în lei şi, respectiv, în valută ale instituţiilor de credit.

[1] UE-28 excluzând România. Indicatorul este calculat pe baza structurii exporturilor româneşti pe ţări de destinaţie din cadrul UE. Începând cu această rundă de proiecţie, Croaţia a fost inclusă în rândul ţărilor membre UE, acest lucru neafectând, însă, semnificativ revizuirea creşterii economice UE efectiv.

[2] Noile valori sugerează un impact mai restrictiv al gap-ului PIB UE efectiv asupra deviaţiei PIB intern de la trend comparativ cu prognoza anterioară.

[3] Sursa: Bloomberg (cotaţii preluate la data de 9 iulie 2013).

[4] În ipoteza neescaladării tensiunilor geopolitice din zona Canalului Suez.

[5] Începând cu anul 2013, BNR a adoptat o ţintă staţionară multianuală de inflaţie, situată la nivelul de 2,5 la sută ±1 punct procentual.

[6] Ca efect al neanticipării manifestării pe parcursul următoarelor trimestre ale perioadei de referinţă a unor şocuri importante de natura ofertei, precum şi al menţinerii unei conduite adecvate a politicii monetare.

[7] Nivel similar celui înregistrat de inflaţia CORE2 ajustat în trimestrul II 2012, înaintea producerii şocului de ofertă asociat recoltei agricole reduse din acel an.

[8] În principal, pe seama probabilităţii tot mai scăzute de manifestare, pe parcursul următoarelor trimestre, a unor importante şocuri adverse.

[9] Indicele valorii unitare (IVU) a importurilor de bunuri de consum (mai puţin autovehicule şi combustibili) a scăzut în trimestrul I 2013 faţă de trimestrul IV 2012 cu 1,3 la sută, pe fondul înregistrării unor rate relativ reduse ale inflaţiei externe.

[10] Cu aproximativ 0,1 puncte procentuale, ca urmare a creşterii de către comercianţi, pe parcursul trimestrului II, a preţurilor de vânzare ale acestor produse, mai mult decât se anticipa anterior.

[11] Extrapolând informaţiile pe termen scurt oferite de preţurile la energia electrică ale OPCOM. Aceste cotaţii indică valori mai reduse decât cele evaluate conform informaţiilor privind liberalizarea pieţei energiei electrice, fiind influenţate de o serie mai largă de factori determinanţi, cum ar fi dezvoltarea pieţei energiilor alternative sau reducerea cererii mondiale pentru energia convenţională în favoarea celei neconvenţionale.

[12] Ca urmare a unor evoluţii relativ mai puţin favorabile înregistrate pe parcursul trimestrului II, determinate, pe de o parte, de majorări atipice ale preţurilor externe pe segmentul „citricelor şi fructelor meridionale”, iar pe de altă parte, de epuizarea treptată a efectelor favorabile de bază.

[13] Ca urmare a unui scenariu în creştere a preţului internaţional al petrolului Brent pe parcursul trimestrului III, influenţa acestuia fiind accentuată de deprecierea recentă a monedei naţionale faţă de dolarul SUA.

[14] Preţurile combustibililor practicate de principalii operatori interni depind de cotaţiile internaţionale ale petrolului Brent, exprimate în dolari SUA. Pentru transformarea acestora în lei, relevant este cursul nominal de schimb leu-dolar SUA.

[15] În absenţa altor precizări, variaţiile procentuale sunt calculate folosind serii de date ajustate sezonier. Sursele de date folosite sunt: BNR, MFP, INS, Eurostat, CE-DG ECFIN şi Bloomberg.

[16] Comunicatul INS nr. 160 din 4 iulie 2013.

[17] Majorarea stocului de capital pe intervalul de prognoză este susţinută de anticipata redresare graduală a formării brute de capital fix.

[18] Ipoteza de diminuare a populaţiei în vârsta de muncă este în concordanţă cu cea inclusă în exerciţiul de prognoză de primăvară al Comisiei Europene (European Economic Forecast – Spring 2013).Valorile estimative publicate de către INS pentru lunile aprilie şi mai pot suferi modificări odată cu publicarea, pe 20 septembrie 2013, a datelor privind ocuparea şi şomajul în trimestrul II 2013.

[19] Şomajul BIM a înregistrat creşteri succesive în ultimele 5 luni, de la 6,7 la sută în luna decembrie a anului trecut la 7,5 la sută în luna mai a anului curent.

[20] Dată fiind necesitatea încorporării unei game largi de informaţii, analize sau revizuiri de date, procesul de reevaluare a componentei de trend, respectiv a celei ciclice a PIB, are un caracter recurent.

[21] În perioada aprilie-mai, producţia industrială a crescut cu 0,8 la sută faţă de media trimestrului I al anului curent, în condiţiile unor rate lunare marcate de o volatilitate ridicată.

[22] În condiţiile în care în anul 2012 au fost suspendate de la plată mai multe programe operaţionale.

[23] Continuarea, deşi într-un ritm anticipat a se menţine relativ modest, a creşterii gradului de ocupare a forţei de muncă, precum şi avansul moderat al salariului real la nivelul economiei.

[24] Această evaluare, bazată pe datele provizorii privind produsul intern brut publicate de către INS în data de 4 iulie 2013, este incertă deoarece valorile trimestriale ale PIB real ajustat sezonier înregistrate în 2012 pot fi modificate semnificativ odată cu revizuirile datelor din conturile naţionale operate periodic de către INS. De exemplu, conform datelor estimative ale INS privind PIB publicate pe 2 aprilie 2013, efectul carry-over asupra creşterii economice din 2013 era aproximat la 0,4 la sută.

[25] După reducerea cu 0,4 la sută din trimestrul III 2012, PIB real a înregistrat un ritm trimestrial de creştere de 0,9 la sută în ultimul trimestru al anului trecut.

[26] Creşterile salariale din perioada aprilie-mai comparativ cu trimestrul I al anului curent înglobează şi un efect statistic favorabil de tip carry-over datorat majorărilor salariale punctuale înregistrate în trimestrul I (de exemplu, majorarea salariului minim pe economie în luna februarie şi acordarea unor premii ocazionale în luna martie), precum şi acordarea unor premii ocazionale pentru sărbătorile de Paşti sau distribuirea altor sume din profiturile nete ale firmelor.

[27] Conform ultimelor date publicate de MFP, ponderea în PIB a deficitului bugetului general consolidat a fost de 1,06 la sută în iunie 2013 (metodologie cash).

[28] Cum ar fi creşterea preconizată, deși într-un ritm relativ lent, a gradului de ocupare a forţei de muncă din sectorul privat şi, în acelaşi timp, a productivităţii muncii, cu impact pozitiv asupra dinamicii salariale.

[29] De exemplu, formarea brută de capital fix a scăzut cu 2,2 la sută în trimestrul I 2013, în principal pe seama diminuării volumului investiţiilor realizate în sectorul „Administraţii publice”.

[30] Conform comunicatului INS nr. 172 din 10 iulie 2013 în primele cinci luni ale anului 2013 faţă de aceeaşi perioadă a anului anterior, exportul extra-comunitar de maşini şi echipamente de transport a crescut cu 29,1 la sută.

[31] Importurile de bunuri şi servicii au crescut, în termeni reali, în trimestrul I 2013 faţă de trimestrul precedent, semnificativ mai puţin decât exporturile.

[32] În ipoteza îmbunătăţirii capacităţii de atragere a fondurilor europene de post-aderare.

[33] Efectul de avuţie şi de bilanţ al cursului de schimb se manifestă, în cazul agenţilor economici, prin modificarea alocării resurselor disponibile, pe de o parte, consumului şi investiţiilor, iar pe de altă parte, acordării, respectiv rambursării creditelor în valută.

[34] Ratele nominale ale dobânzilor în lei la credite şi depozite sunt calculate ca medii ponderate în funcţie de volumul creditelor şi, respectiv, al depozitelor noi.

[35] Informaţiile referitoare la acest indicator sunt preluate din Sondajul lunar al BNR derulat în rândul analiştilor bancari.

[36] Cursul de schimb relevant este construit pe baza celor dintre leu şi euro, respectiv dintre leu şi dolarul SUA, sistemul de ponderare reflectând importanţa celor două monede în comerţul exterior al României.

[37] Aproximate prin variaţia aşteptată a deviaţiei cursului de schimb real efectiv.

[38] De menţionat faptul că în trimestrul III a.c. (1 iulie), Consiliul de administraţie al BNR a decis reducerea cu 25 puncte de bază a ratei dobânzii de politică monetară.

[39] Pentru perioada iulie 2013 – ianuarie 2018, conform OUG nr. 57/2013.

[40] Atât semnalele privind recolta internă foarte bună pe segmentul alimentelor cu preţuri volatile şi al alimentelor procesate, cât şi anunţul reducerii cotei TVA la pâine şi făină au survenit ulterior momentului finalizării coordonatelor scenariului de bază al proiecţiei macroeconomice.

[41] În plus, tot în sensul înclinării în sus a balanţei riscurilor din această categorie pot acţiona unele modificări structurale ce ar putea avea loc la nivel global, cum ar fi orientarea producţiei agricole către producerea de biocombustibili, în defavoarea obţinerii de produse alimentare, sau creşterea cererii de materii prime din partea economiilor emergente.